Làn sóng LME tại châu Âu và vụ kiện Altice 26 tỷ USD làm rung chuyển thị trường tín dụng

Thị trường tín dụng toàn cầu đang phải đối mặt với một thực tế đầy biến động khi các cơ chế bảo vệ cho bên cho vay đồng loạt suy yếu ở cả hai bờ Đại Tây Dương. Cảnh báo từ Jamie Dimon, CEO của JPMorgan Chase đưa ra hồi đầu năm 2024, rằng thị trường tín dụng sẽ không có những sự cố cá biệt, rằng “thấy một con gián có nghĩa là phía sau còn nhiều con khác”, giờ đây đang trở thành hiện thực rõ ràng tại châu Âu.

Theo báo cáo của Financial Times, làn sóng các doanh nghiệp lớn như Altice, Ardagh, Victoria liên tiếp phát động các chiến dịch “quản lý nợ” hay còn gọi là Liability Management Exercises - LME, khiến giới phân tích không thể làm ngơ trước sự mong manh của thị trường tín dụng châu Âu.

Đáng báo động hơn, công ty con Altice USA của tỷ phú Patrick Drahi vừa đệ đơn kiện các chủ nợ lớn gồm Apollo, Ares và BlackRock lên tòa án liên bang New York, với cáo buộc các bên này đã cấu kết với nhau tạo thành một “cartel bất hợp pháp” thông qua các thỏa thuận hợp tác. Một phán quyết có lợi cho Altice không chỉ làm suy yếu khả năng phối hợp tự bảo vệ của giới cho vay, mà còn có thể tạo ra một khuôn mẫu pháp lý để các doanh nghiệp châu Âu noi theo.

Đối với giới đầu tư, thông điệp đã rõ: các điều khoản pháp lý trong hợp đồng tín dụng không còn là thứ kỹ thuật xa vời, mà đã trở thành biến số rủi ro cốt lõi. Trong một thị trường mà các điều khoản bảo vệ ngày càng lỏng lẻo, ai đọc hiểu được văn bản hợp đồng một cách thấu đáo, người đó nắm trong tay thế chủ động.

Làn sóng LME tại châu Âu và sự trỗi dậy của “bạo lực giữa các chủ nợ”

Trong hai năm qua, thị trường tín dụng châu Âu hứng chịu một làn sóng LME dữ dội chưa từng có. Hàng loạt cái tên sáng giá như Altice France, Altice International, gã khổng lồ bao bì thủy tinh Ardagh, nhà sản xuất sàn Victoria của Anh, nhà điều hành máy bán hàng tự động Selecta của Thụy Sĩ, hay chuỗi bán lẻ đồ lót Hunkemöller của Hà Lan, đều đã tiến hành các thương vụ tái cấu trúc nợ trong giai đoạn 2023-2025.

Bản chất của LME là các doanh nghiệp đi vay sử dụng đòn bẩy pháp lý và kỹ thuật tài chính để tái cấu trúc bảng cân đối kế toán. Họ có thể chuyển những tài sản có giá trị ra khỏi phạm vi truy đòi của chủ nợ, hoặc thay nợ cũ bằng nợ mới nhằm vượt qua các ràng buộc hợp đồng hiện tại, qua đó buộc giới cho vay phải chấp nhận cắt lỗ thay vì được thu hồi nợ đúng mệnh giá khi đáo hạn.

Nguồn gốc của hiện tượng này nằm ở lợi thế thương lượng mà bên đi vay tích lũy được kể từ sau khủng hoảng tài chính 2008. Giới quản lý và chủ sở hữu doanh nghiệp đã tận dụng sức mạnh này để đưa vào hợp đồng những điều khoản bảo vệ ngày càng dễ dãi, trong khi bên cho vay liên tục nhượng bộ dưới áp lực cạnh tranh.

Trước sức ép từ phía doanh nghiệp, giới cho vay bắt đầu phản kháng quyết liệt từ năm 2023 với hai vũ khí chính. Thứ nhất là đưa vào hợp đồng các “điều khoản chặn” (blocker provisions) ngăn cấm rõ ràng một số kiểu giao dịch LME nhất định. Thứ hai là ký kết các “thỏa thuận hợp tác” (co-operation agreements), tạo cơ chế phối hợp giữa các bên cho vay để tránh bị chia cắt, từng bước bị thâu tóm. Sự kết hợp này tỏ ra khá hiệu quả, nhưng chính nó lại châm ngòi cho một phản ứng dữ dội từ phía người đi vay.

Báo cáo từ CreditSights cho thấy chất lượng các điều khoản bảo vệ trong hợp đồng đã suy giảm nghiêm trọng khi các điều khoản dễ dãi trở thành tiêu chuẩn mới. Các hạn chế chuyển nhượng nợ trên thị trường thứ cấp gia tăng mạnh mẽ, và các điều khoản chặn LME tuy được đưa vào nhưng thường bị vô hiệu hóa bởi các ngưỡng trọng yếu.

Trong khi đó, dữ liệu từ PitchBook chỉ ra rằng tỷ lệ vỡ nợ kết hợp, bao gồm cả trao đổi nợ và LME, tại châu Âu đã đạt 2,15% tính theo số lượng tổ chức phát hành vào tháng 10/2025. Con số này cao hơn nhiều so với mức 0,92% khi không tính LME. Đáng chú ý, gần một phần tư số công ty tái cấu trúc thông qua các phương thức này đã từng trải qua ít nhất một lần tái cấu trúc trước đó.

Vụ kiện Altice: Một trận chiến pháp lý có thể viết lại luật chơi

Động thái mới nhất của tỷ phú Patrick Drahi - chủ sở hữu Altice, đã đẩy cuộc chơi này lên một cấp độ hoàn toàn mới. Ông đã thuyết phục được JPMorgan cung cấp khoản vay tái cấp vốn cho Altice USA, nay đã đổi tên thành Optimum Communications, để phá bỏ các điều khoản bảo vệ người cho vay nghiêm ngặt trước đây và giải phóng một số tài sản giá trị.

Đây là bước đi chiến lược nhằm giải quyết đống nợ 26 tỷ USD của tập đoàn. Các khoản vay mới từ JPMorgan được cho là có chứa điều khoản chống lại các thỏa thuận hợp tác giữa các chủ nợ.

Không dừng lại ở đó, Altice USA ngay lập tức đệ đơn kiện lên tòa án liên bang New York, cáo buộc nhóm chủ nợ bao gồm Apollo, Ares, BlackRock cùng nhiều tên tuổi khác như GoldenTree, Oaktree Capital Management đã cấu kết với nhau thông qua một “thỏa thuận hợp tác” để loại công ty này ra khỏi thị trường tài chính đòn bẩy Mỹ.

Theo hồ sơ khiếu nại, nhóm chủ nợ này nắm giữ không chỉ 99% khoản vay và trái phiếu đang lưu hành của Optimum, mà còn kiểm soát tới 88% thị trường tài chính đòn bẩy Mỹ. Bằng cách ký kết thỏa thuận hợp tác với thời hạn 18 tháng (có thể gia hạn), họ đã tạo thành một “cartel” với điều khoản yêu cầu 2/3 số thành viên đồng ý trước khi bất kỳ bên nào được thương lượng riêng với Optimum. Điều này khiến công ty không còn kênh tiếp cận nguồn vốn hiệu quả.

Tác động tiềm tàng của vụ kiện này vượt xa phạm vi của riêng Altice. Nếu tòa án phán quyết rằng thỏa thuận hợp tác giữa các chủ nợ mang tính phản cạnh tranh, công cụ phối hợp tự bảo vệ cốt lõi của giới cho vay sẽ bị vô hiệu hóa. Điều này giáng một đòn mạnh vào khả năng phòng thủ của họ, khiến các doanh nghiệp đi vay càng có thêm động lực thúc đẩy LME.

Đáng ngại hơn, nếu Altice thắng kiện tại Mỹ, các nhà phát hành châu Âu gần như chắc chắn sẽ đưa lập luận pháp lý tương tự vào hệ thống tư pháp địa phương, làm xói mòn thêm không gian phòng vệ của giới cho vay tại châu Âu.

Một diễn biến đáng chú ý khác là việc hãng luật hàng đầu Kirkland & Ellis đã rút khỏi vị trí cố vấn pháp lý cho Altice USA sau áp lực từ các quỹ đầu tư tư nhân quyền lực. Mặc dù không trực tiếp tham gia khởi kiện, nhưng Kirkland bị nghi ngờ đã đóng vai trò hậu thuẫn, và trước đó các luật sư của hãng cũng công khai đặt câu hỏi về tính hợp pháp của các thỏa thuận hợp tác. Đây được xem là một tín hiệu cho thấy sự căng thẳng chưa từng có giữa các bên trong thế giới tài chính.

Từ điều khoản hợp đồng đến rủi ro hệ thống

Câu chuyện của Altice không đơn độc. Theo Octus, thị trường đã chứng kiến nhiều động thái LME mạnh mẽ khác. Vụ tái cấp vốn của Selecta được coi là một trong những giao dịch quyết liệt nhất châu Âu, với việc các chủ nợ cấp cao bị cắt lỗ theo tỷ lệ trong khi các chủ nợ cấp thấp hơn gần như mất trắng.

Đặc biệt, thương vụ của Warner Bros Discovery (WBD) hồi tháng 6/2025 đã gây chấn động khi lần đầu tiên đưa thành công điều khoản “chống tẩy chay” (anti-boycott covenant) vào các trái phiếu hiện hữu. Điều khoản này ngăn các trái chủ tham gia vào các thỏa thuận nhằm tẩy chay cung cấp tài chính mới cho công ty, dù phạm vi hẹp hơn so với các điều khoản chống hợp tác trước đây.

Sự phát triển của thị trường tín dụng tư nhân cũng là một yếu tố không thể bỏ qua. Theo Nuveen, tài sản trong các chiến lược nợ tư nhân đã tăng từ dưới 300 tỷ USD năm 2008 lên hơn 2.000 tỷ USD vào năm 2024. Jamie Dimon đã nhiều lần cảnh báo về những rủi ro trong lĩnh vực này, đặc biệt là việc xếp hạng tín nhiệm thiếu chính xác và sự thiếu minh bạch trong định giá. Ông lo ngại các nhà đầu tư cá nhân sẽ phản ứng tiêu cực nếu không thể rút vốn khi thị trường biến động.

Như Sabrina Fox, người sáng lập Fox Legal Training, đã nhận định, sự suy yếu của cơ chế bảo vệ người cho vay đã làm thay đổi hoàn toàn bối cảnh thị trường tín dụng một cách không thể đảo ngược. Trong cuộc chơi không hồi kết này, lợi thế thực sự thuộc về những người có khả năng giải mã chính xác các văn bản pháp lý - và cả các luật sư đã soạn thảo ra những điều khoản dễ dãi ấy.

Thị trường đang bước vào một kỷ nguyên mới, nơi các điều khoản hợp đồng không chỉ là thủ tục giấy tờ mà là vũ khí chiến lược. Cuộc chiến giữa Altice và các chủ nợ tại tòa án New York chắc chắn sẽ là tâm điểm theo dõi của giới tài chính toàn cầu trong những tháng tới, bởi nó có thể định hình lại cán cân quyền lực giữa bên đi vay và bên cho vay trong nhiều năm tới.