"Con gián" đầu tiên của Jamie Dimon đã lộ diện trong thị trường tín dụng tư nhân 1.800 tỷ USD?

Trong suốt nhiều năm qua, thị trường tín dụng tư nhân (private credit) được ca tụng như một thiên đường đầu tư với lời hứa hẹn về lợi nhuận hấp dẫn như cổ phiếu nhưng lại sở hữu sự ổn định như trái phiếu. Thế nhưng, lời nguyền “lợi nhuận cao luôn đi kèm rủi ro lớn” một lần nữa lại chiến thắng.

Những ngày qua, thị trường trị giá 1.800 tỷ USD này đang hứng chịu những cơn chấn động dữ dội, khi hai ông lớn hàng đầu Phố Wall là JPMorgan Chase và Morgan Stanley đồng loạt hành động, kéo theo làn sóng cảnh báo từ các chuyên gia và sự tháo chạy của dòng tiền, làm dấy lên nỗi ám ảnh về một cuộc khủng hoảng tài chính mới.

Những dấu hiệu bất ổn bắt đầu lộ diện rõ nét hơn bao giờ hết khi JPMorgan Chase, ngân hàng lớn nhất nước Mỹ, âm thầm thực hiện một động thái chưa từng có: cắt giảm giá trị định giá (mark down) đối với các khoản vay mà họ đang nắm giữ làm tài sản thế chấp từ các quỹ tín dụng tư nhân.

Theo các nguồn tin, động thái này tập trung vào các khoản vay dành cho các công ty phần mềm. Việc định giá lại thấp hơn đồng nghĩa với việc các quỹ vay vốn từ JPMorgan sẽ bị thu hẹp khả năng tiếp cận đòn bẩy tài chính, qua đó hạn chế mức độ rủi ro của chính ngân hàng trước lĩnh vực mà CEO Jamie Dimon từng nhiều lần chỉ trích.

Chỉ vài giờ sau đó, Morgan Stanley, ngân hàng lớn thứ sáu nước Mỹ, cũng gây chấn động khi thông báo hạn chế rút vốn tại North Haven Private Income Fund, một quỹ có tổng tài sản khoảng 8 tỷ USD. Nguyên nhân đến từ việc các nhà đầu tư đã yêu cầu mua lại gần 11% cổ phần đang lưu hành trong quý đầu năm. Cuối cùng, Morgan Stanley chỉ chấp nhận hoàn trả khoảng 169 triệu USD, tương đương 46% so với yêu cầu ban đầu, và áp dụng giới hạn rút vốn hàng quý là 5%.

Không chỉ dừng lại ở đó, Cliffwater LLC, một tên tuổi lớn khác trong lĩnh vực này, cũng buộc phải giới hạn mua lại 7% cổ phần trong quý I cho quỹ trị giá 33 tỷ USD của mình, sau khi nhận được yêu cầu chuộc lại lên tới 14%. Trước đó, BlackRock và Blackstone cũng đã rơi vào tình cảnh tương tự khi làn sóng rút vốn trở nên quá mạnh. Sự đổ bộ liên tiếp của các “gã khổng lồ” đã biến những lo ngại đơn lẻ thành một mối quan ngại mang tính hệ thống.

Giới phân tích Phố Wall không còn nhìn nhận sự việc chỉ đơn thuần là vấn đề thanh khoản nhất thời. Christian Stracke, Chủ tịch của Pimco, quỹ quản lý tài sản 2.300 tỷ USD, đã thẳng thừng chỉ trích trên một podcast: “Đây không chỉ là một cuộc khủng hoảng niềm tin, mà là một cuộc khủng hoảng của sự thẩm định tín dụng tồi tệ”.

Ông này cảnh báo rằng tình trạng nới lỏng tiêu chuẩn cho vay trong nhiều năm qua, đặc biệt với các công ty phần mềm - lĩnh vực đang bị đe dọa bởi sự bùng nổ của AI, sẽ dẫn đến một sự “thanh lọc” (reckoning). Stracke dự báo tỷ lệ vỡ nợ có thể tăng lên mức trung bình 5-6% trong những năm tới và lợi nhuận của nhà đầu tư có thể giảm từ 10% xuống còn 6%.

Cựu quản lý quỹ kỳ cựu của Fidelity, George Noble, còn đưa ra so sánh đáng sợ hơn khi cho rằng chúng ta đang “chứng kiến một cuộc khủng hoảng tài chính đang diễn ra trong thời gian thực”. Ông nhấn mạnh sự tương đồng đáng ngại với tháng 8/2007, khi BNP Paribas đóng băng rút vốn từ các quỹ liên quan đến chứng khoán thế chấp dưới chuẩn, một dấu hiệu báo trước cho cuộc Đại suy thoái 2008.

Noble còn chỉ ra một nghịch lý cố hữu của ngành: “Các quỹ cho vay với kỳ hạn 5-7 năm nhưng lại hứa hẹn thanh khoản hàng quý cho nhà đầu tư. Điều này chỉ hiệu quả cho đến khi mọi người cùng đổ xô ra khỏi cửa”.

Những cảnh báo này xoáy sâu vào điểm yếu cốt lõi của tín dụng tư nhân: sự thiếu minh bạch và định giá ảo. George Noble chỉ trích “toàn bộ bài chào bán là lợi nhuận kiểu cổ phiếu với sự ổn định kiểu trái phiếu. Nhưng bạn không thể loại bỏ sự biến động, bạn chỉ có thể che giấu nó... cho đến khi không thể che giấu được nữa”.

Câu nói nổi tiếng của Jamie Dimon từ tháng 10 năm ngoái: “Khi bạn thấy một con gián, chắc chắn còn nhiều con khác nữa”, dường như đang trở thành hiện thực.

Các nhà đầu tư đang tự hỏi, liệu những khó khăn của JPMorgan và Morgan Stanley có phải chỉ là phần nổi của tảng băng chìm? Thực tế, các khoản vay cho công ty phần mềm đang bị ảnh hưởng kép: vừa bị siết chặt định giá từ ngân hàng, vừa chịu áp lực cạnh tranh từ AI khiến mô hình kinh doanh trở nên lỗi thời.

Sự bi quan đã nhấn chìm cổ phiếu của các công ty cho vay tư nhân hàng đầu. Tính từ đầu năm đến nay, Apollo Global Management mất 26%, KKR mất 31%, Blackstone mất 30%, và Ares Management giảm tới 35%. Quỹ ETF VanEck Alternative Asset Manager, nơi nắm giữ cổ phiếu của nhiều công ty trong ngành, cũng đã giảm hơn 20%. Những con số này phản ánh một thực tế phũ phàng: thị trường đang mất dần niềm tin vào khả năng sinh lời và sự ổn định của mô hình tín dụng tư nhân.

Sự việc đang diễn ra không chỉ là vấn đề riêng của một vài quỹ. Nó phơi bày một mắt xích yếu trong hệ thống tài chính: sự phụ thuộc lẫn nhau giữa các ngân hàng được quản lý chặt chẽ và các quỹ tín dụng tư nhân hoạt động trong bóng tối. Theo các báo cáo, các ngân hàng đã cho vay khoảng 300 tỷ USD cho các quỹ tín dụng tư nhân, tạo ra một đòn bẩy tài chính khổng lồ nhưng cũng chứa đựng rủi ro lây lan.

Giới quan sát đang nhìn lại cuộc khủng hoảng cho vay dưới chuẩn năm 2007. Giống như thời điểm đó, sự thiếu minh bạch về định giá tài sản đang khiến thị trường hoảng loạn. Khi không thể xác định giá trị thực của các khoản vay, các nhà đầu tư có xu hướng cho rằng mọi thứ đều tồi tệ và tìm cách rút vốn bằng mọi giá.

Mặc dù quy mô của thị trường tín dụng tư nhân hiện vẫn nhỏ hơn nhiều so với thị trường chứng khoán đảm bảo bằng thế chấp thời kỳ đỉnh cao, khoảng 7,2 nghìn tỷ USD, nhưng tốc độ tăng trưởng nóng và sự tham gia ngày càng nhiều của các nhà đầu tư bán lẻ, khi tăng từ 5,5% năm 2020 lên 16,6% năm 2024, đang khiến rủi ro trở nên khó lường hơn.

Theo Fitch Ratings, tỷ lệ vỡ nợ trong lĩnh vực tín dụng tư nhân đã chạm mức kỷ lục 9,2% trong năm 2025, tăng so với mức 8,1% của năm trước đó. Điều này cho thấy áp lực không chỉ đến từ yếu tố tâm lý mà còn từ chất lượng tài sản đang xấu đi thực sự.

Tóm lại, những gì đang xảy ra với JPMorgan, Morgan Stanley và hàng loạt quỹ tín dụng tư nhân không chỉ là một cú sốc nhất thời. Nó là hồi chuông cảnh tỉnh cho một ngành công nghiệp đã phát triển quá nóng dựa trên đòn bẩy và sự thiếu minh bạch.

Liệu đây có phải là khởi đầu cho một cuộc khủng hoảng tài chính mới hay chỉ là một đợt điều chỉnh cần thiết? Câu trả lời vẫn còn bỏ ngỏ, nhưng những “con gián” đầu tiên đã lộ diện, và các nhà đầu tư có lý do để tiếp tục lo lắng về những gì còn ẩn giấu phía sau cánh cửa của thị trường 1.800 tỷ USD này.