周报汇总 | 软商品：节后旺季预期较强 棉价再创阶段新高

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注：上图所有品种观点为主力合约的短期观点，具体以官网报告为准

宏观&大类资产

注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

宏观大类：近期市场的两大主线

策略摘要

商品期货：贵金属买入套保；黑色、有色、农产品、能源、化工中性；

股指期货：买入套保。

核心观点

■ 市场分析

海外是围绕降息及QT转缓进行博弈。降息方面，从超预期的12月非农、通胀来看，相较2023年底，目前政策利率衍生品计价3月加息概率在53%左右，计价相对合理，3月是否降息仍有博弈空间。QT转缓方面，3月议息会议或将宣布，核心在于市场流动性风险，主要焦点在于联储银行准备金余额，以及隔夜逆回购工具余额，截至1月17日，联储银行准备金余额约3.5万亿美元，仍相对充裕，而美联储对国内的隔夜逆回购（ON RRP）余额有5900亿，若按近三个月平均1868亿的月均跌幅进行简单线性外推，则仍能支撑至4月下旬。整体海外市场情绪是否有改善空间取决于后续就业和通胀数据，本周还将迎来欧洲央行利率决议。

国内则是关注市场情绪能否顺利企稳。自1月16日起，股票ETF市场已连续3个交易日出现资金净流入局面。其中，1月16日-18日的股票型ETF资金净流入额分别为88.30亿元、94.56、224.78亿元，19日同样有明显的资金流入，下一步关注22日LPR利率的变动情况。从基本来看，国内经济具有韧性：一、稳增长预期改善持续。继政治局会议和中央经济工作会议后，稳增长信号持续加强，新增3500亿PSL，叠加多家国有大行下调存款利率，对国内资产有一定支撑，继续观察宽松政策对实体的传导落地情况。二、2023年经济企稳改善，全年GDP同比增长5.2%，制造业和基建带动整体投资回升，12月出口继续超预期，M1-M2剪刀差有所收窄，12月政府债券同比多增，但12月的居民和企业中长期贷款同比仍少增。三、推演来看，关注春节假期后复工叠加全国两会的政策预期改善节点。

春节假期带来商品季节性的库存变化周期，关注库存的超季节性信号。春假假期是国内主要工业品库存季节性变化的主要原因之一，在春节假期前，下游工厂和施工项目将逐渐提前放假，节后复工，与此同时，上游成材生产端降幅较低，带来春节前后的库存周期性变化，春节因素对价格的影响甚至能跨越前后两个月，该阶段的库存超季节性变动则对价格影响明显上升，目前呈现供需双弱的局面。国内地产预期持续改善对整体黑色板块有所提振，目前静待微观数据确认。能源方面，2024年一季度累库预期是当前拖累油价的主要逻辑；化工板块受油价拖累，其中甲醇、EG、橡胶相对具有韧性。农产品目前重点关注南美天气变化，带来的饲料机会。贵金属方面，趋势上继续保持乐观，但短期降息计价相对充分后，需要等待新的信号。

■ 风险

地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储超预期收紧（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。

商品策略：关注国内市场情绪能否顺利企稳

策略摘要

商品期货：贵金属买入套保；黑色、有色、能源、化工、农产品中性。

核心观点

■ 市场分析

国内则是关注市场情绪能否顺利企稳。自1月16日起，股票ETF市场已连续3个交易日出现资金净流入局面。其中，1月16日-18日的股票型ETF资金净流入额分别为88.30亿元、94.56、224.78亿元，19日同样有明显的资金流入，下一步关注22日LPR利率的变动情况。从基本来看，国内经济具有韧性：一、稳增长预期改善持续。继政治局会议和中央经济工作会议后，稳增长信号持续加强，新增3500亿PSL，叠加多家国有大行下调存款利率，对国内资产有一定支撑，继续观察宽松政策对实体的传导落地情况。二、2023年经济企稳改善，全年GDP同比增长5.2%，制造业和基建带动整体投资回升，12月出口继续超预期，M1-M2剪刀差有所收窄，12月政府债券同比多增，但12月的居民和企业中长期贷款同比仍少增。三、推演来看，关注春节假期后复工叠加全国两会的政策预期改善节点。

春节假期带来商品季节性的库存变化周期，关注库存的超季节性信号。春假假期是国内主要工业品库存季节性变化的主要原因之一，在春节假期前，下游工厂和施工项目将逐渐提前放假，节后复工，与此同时，上游成材生产端降幅较低，带来春节前后的库存周期性变化，春节因素对价格的影响甚至能跨越前后两个月，该阶段的库存超季节性变动则对价格影响明显上升，目前呈现供需双弱的局面。国内地产预期持续改善对整体黑色板块有所提振，目前静待微观数据确认。能源方面，2024年一季度累库预期是当前拖累油价的主要逻辑；化工板块受油价拖累，其中甲醇、EG、橡胶相对具有韧性。农产品目前重点关注南美天气变化，带来的饲料机会。贵金属方面，趋势上继续保持乐观，但短期降息计价相对充分后，需要等待新的信号。

宏观利率：答案未到揭晓时，对周期重启保持耐心——宏观利率图表171

策略摘要

长端利率的回落、风险资产的反弹以及商品市场波动率的上升。2023年美债利率经历了先扬后抑的波动后，收于年初的中枢，但内外金融市场的差异性影响已经尽显。叠加全球产业链供应链的重组带来的资金流动加速，尤其是金融市场的定价更是在短期内得以反馈，加剧了实体这一慢变量的风险。进入到新的一年，高利率负面影响的支付方式是关注点——1月MLF暂未降息，压力之下阶段性的妥协仍在协商过程中。

核心观点

■ 市场分析

国内：未到降息时，市场情绪低迷。1）货币政策：央行1月超额续作9950亿元MLF，未降息。2）宏观政策：推动金融高质量发展专题研讨班开班；国家发改委将突出做好推进高水平科技自立自强、扩大国内需求等七个方面工作。3）流动性：12月货物贸易项下跨境资金净流入规模同比、环比分别增长12%和37%；中信建投证券自2024年1月22日起将禁止投资者通过融资买入的证券偿还融券合约。4）经济数据：2023年GDP增长5.2%，12月消费+7.4%，生产+6.8%，投资+3.0%（民间-0.4%，制造业+6.5%，基建+5.9%）；地产销售-8.5%，投资-9.6%，施工-7.2%，新开工-20.4%，竣工+17%，国房景气指数降至93.36。12月16-24岁失业率14.9%。5）中美关系：中美金融工作组第三次会议进行了专业、务实、坦诚和建设性的沟通。

海外：美和非美之间进入到降息博弈。1）货币政策：美联储理事称距通胀目标“近在咫尺”，但不应急于降息；大摩预计QT时间表-1月讨论，3月宣布，4月开始；欧央行12月会议纪要显示高利率将持续一段时间。2）财政政策：美国国会通过短期支出法案，延长3个月；美国财政部上调超短期国库券拍卖规模，4周和8周较前一周高出50亿美元，17周高出20亿美元；11月中日增持美债。3）经济数据：美国消费者对未来一年的通胀预期降至2.9%；美国12月售出房屋中位价同比上涨4.4%；日本12月CPI连续两个月降温，降至2.6%，核心CPI创一年新低。4）风险因素：美国前总统特朗普在艾奥瓦州初选中以明显优势获胜；737 MAX 9无限期延长停飞期；伊朗越境打击恐怖分子；也门胡塞击中美国货轮；日股创34年新高，岸田宣布“派系解散”。

■ 策略

持有VXM24，做陡收益率曲线（+2×TS-1×T）

■ 风险

地缘冲突升级，疫情风险升级，欧洲债务风险

■ 风险

地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储超预期收紧（风险资产下行风险）；各国加码物价调控政策（商品下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。

外汇：基本面具有韧性 关注情绪拐点

策略摘要

人民币汇率短期中性。

核心观点

■ 市场分析

本周人民币汇率录得7.2035，美元兑人民币汇率全周录得上涨0.19%

外部因素施压人民币汇率。受美国12月非农超预期影响，以及12月CPI超预期影响，美元指数开年以来从近100.5的低位走高至103.5以上，前期美联储降息计价过满，新年以来持续修复带来本轮美元走强。此外，近期市场对于美联储流动性风险问题有所关注，目前看短期风险有限，一、短端利率波动不大，短端的美债利率同样走平甚至略跌；二、截至1月17日，美联储对国内的隔夜逆回购（ON RRP）余额仍有5900亿，若按近三个月平均1868亿的月均跌幅进行简单线性外推，则仍能支撑至4月下旬。

国内方面则存在情绪扰动，基本面具有韧性：1）经济预期差（chā）短期中性: 10月以来国内经济数据有所回踩，但12月月频数据再迎来好转的迹象，12月出口继续超预期，M1-M2剪刀差有所收窄，但12月的居民和企业中长期贷款同比仍少增，叠加近期国内市场情绪低迷，经济预期改善仍待更多佐证；2）中美利差（chā）不利于人民币：短期美债利率小幅回升，而国内长端利率维持低位，关注后续国内宽松货币政策的影响；3）净出口利好人民币：中美共振补库的背景下，国内出口持续超预期，利好人民币。

人民币汇率短期中性。基本面是具有韧性，但内外存在两大挑战需要出清，海外看降息预期尤其是3月的计价情况，国内看悲观情绪能否出清。后续继续关注两大信号：北向资金流出态势逆转，国内经济明显企稳改善，我们对于全年人民币汇率仍保持乐观。

■ 策略

短期震荡，关注转折信号

■ 风险

美国超预期加息缩表，黑天鹅事件发生，中国经济恢复不及预期

航运：淡季驱动主导近期盘面，聚焦点转向节后需求成色

策略摘要

中性。中东形势依旧混乱，供应端对于运价的支撑仍在，船型影响扩大至油轮以及干散货船，短期影响或演变为长期影响；淡季驱动主导近期盘面走势。2020-2023年2月份集装箱贸易量较1月份平均下行超30%；历史数据显示，国内沿海港口集装箱吞吐量自除夕后不断下行，元宵节附近达到阶段低点，之后不断修复，春节后一个月集装箱吞吐量大致回归节前水平。班轮公司报价已经部分反映淡季预期，但不宜过分看低EC2404合约估值，向上需要春节后价格指引；下跌理由也不强，地缘风险对于现货价格仍有支撑，期货盘面仍旧大贴水，SCFIS上涨滞后、下跌滞后的特征也会对4月份交割结算价形成一定支撑，供应链扰动产生的蝴蝶效应预计对4月份运价有所支撑。在红海事件引发绕航长期化的假设下，我们预计未来现货运价将在相对较高的中枢水平高位震荡然后随着淡旺季起伏。

核心观点

■ 市场分析

截至2024年01月19日，集运期货所有合约持仓59984 手，较一周前减少7820手。EC2404合约周度下跌13.42%，EC2406合约周度下跌17.51%，EC2408合约周度下跌19.00%，EC2410合约周度下跌19.74%，EC2412合约周度下跌18.66%。1月19日公布的SCFI（上海-欧洲航线）周度 下跌2.35%至3030 $/TEU, SCFI（上海-美西航线）周度上涨8.71%至4320 $/FEU。1月15日公布的SCFIS收于3140.70 点，周度环比上涨49.66%。

中东形势依旧混乱，供应端对于运价的支撑仍在，近日伊拉克阿萨德空军基地“遭遇约20枚火箭弹袭击”，是新一轮巴以冲突以来伊拉克境内驻有美军的基地遭到的最大规模袭击；20日以色列军方当天对叙首都大马士革西部的梅泽区发动了空袭；1月18日美军再次空袭也门境内胡塞武装目标，并摧毁了部分可能用于袭击红海船只的导弹，是美国和英国12日对胡塞武装目标发起打击以来，美军对胡塞武装一周内发动的第五次打击。在美国和英国军队对也门发动空袭后，也门胡塞武装核心决策机构成员布海提最新表示，胡塞武装将攻击与美国和英国有关联的船只，以回应其“对也门的侵略”。红海危机已经从胡塞武装袭击过往商船，逐步升级为中东地区的军事冲突，预计红海航道在短期内都将受到安全威胁。

红海事件继续升级，船型影响扩大至油轮以及干散货船，短期影响或演变为长期影响。高频数据显示，1月20日经过苏伊士运河集装箱船舶为5艘，处于阶段低位；经过干散货船舶为8艘，红海事件之后经过船舶呈下行趋势；经过液体散货船9艘，通过数量中枢有所下行。

淡季驱动主导近期盘面走势。春节前后国内大部分工厂迎来假期，偏弱需求对运价产生压力， 2月份亚洲-欧洲集装箱贸易量确定性下行，2020-2023年2月份集装箱贸易量较1月份平均下行超30%；历史数据显示，国内沿海港口集装箱吞吐量自除夕后不断下行，元宵节附近达到阶段低点，之后不断修复，春节后一个月集装箱吞吐量大致回归节前水平。

班轮公司报价已经部分反映淡季预期，但不宜过分看低EC2404合约估值。主要班轮公司欧线2月份报价较当下下跌20%-30%，聚焦点转向春节后报价能否继续上行。总的来看，领先的SCFI（上海-欧洲）报价迎来拐点，近期盘面或转为震荡，向上需要春节后价格指引；下跌理由也不强，地缘风险对于现货价格仍有支撑，期货盘面仍旧大贴水，SCFIS上涨滞后、下跌滞后的特征也会对4月份交割结算价形成一定支撑，供应链扰动产生的蝴蝶效应预计对4月份运价有所支撑。在红海事件引发绕航长期化的假设下，我们预计未来现货运价将在相对较高的中枢水平高位震荡然后随着淡旺季起伏。

■ 风险

下行风险：欧美经济超预期回落，原油价格大幅下跌，船舶交付超预期，船舶闲置不及预期，红海危机得到较好处理

上行风险：欧美经济恢复，供应链再出问题，班轮公司大幅缩减运力，红海危机持续发酵引发绕航

金融期货

股指期货：静待政策推动带动信心回暖

策略摘要

海外方面，美国消费者信心指数回升，市场不断修正降息预期，台积电财报指引预喜，芯片股表现强势，本周纳指领涨三大指数。国内2023年部分经济数据不及预期，监管层改革持续，宏观层面积极化债和优化地产政策，资本市场平衡投融资端，提高市场活跃度。大盘破2800点后快速拉升，长期来看，股指机遇大于风险，具体操作上则需更加灵活，建议利用远月合约进行滚动操作。

核心观点

■市场分析

美国消费者信心回升。国家统计局公布2023年经济数据，部分经济数据不及预期。国家金融监管总局表示，将持续深化金融供给侧结构性改革，引导金融机构顺应经济社会发展的阶段性特点，不断提升金融服务实体经济质效；积极支持化解地方债务风险；优化房地产金融监管政策，加大对保障性住房等“三大工程”建设支持力度。海外方面，美国1月密歇根大学消费者信心指数初值为78.8，高于预期的70。

北证50指数逆势收涨。现货市场，本周指数大多收跌，中证1000和中证500指数领跌，北证50指数逆势涨3.96%。风格方面，仅金融风格收涨，周期风格跌幅超4%，行业指数跌多涨少，仅银行、通信、纺织服饰、非银金融收涨，国防军工、环保行业领跌，跌幅超6%。市场情绪偏弱，周内每日平均成交量不足7000亿元，北向资金净流出235亿元。证监会举行新闻发布会，要点主要包括将进一步全面深化资本市场改革开放；投融资两端总体保持平衡发展；注册制绝不意味着放松把关；坚决防止“一退了之”，公司及相关方违法违规的，即使退市也要坚决追责；当前股指期货整体持仓较为分散，证监会暂未发现客户集中大量加空仓现象。美股市场，近期美联储官员发言鹰鸽皆有，市场不断修正降息预期，台积电财报指引预喜，芯片股表现强势，本周纳指领涨三大指数。

期指活跃度提升。期货市场，当月股指期货交割，期指整体活跃度提升，仅IC持仓量下降。

■策略

单边：买入套保

■风险

若国内政策不及预期、海外超预期紧缩、地缘风险升级，股指有下行风险

国债期货：央行降息谨慎，但市场利率取向宽松

策略摘要

单边建议关注稳增长政策下的机会；套利建议关注流动性和经济预期修正过程中的收益率曲线陡峭化机会；套保建议采用2403合约适度套保。

核心观点

■ 市场分析

负债端：货币和通胀均表现为低增速。1）化债：出险房企化债加速。截至目前，已经有远洋集团、龙光集团、中国奥园、正荣地产、中梁控股、旭辉控股等房企在1月份披露了境内债或境外债的债务新进展。2）通胀：12月CPI同比-0.3%，预期-0.4%，前值-0.5%；12月PPI同比-2.7%，预期-2.6%，前值-3%。3）货币：12月货币供应量M2同比+9.7%，M1同比+1.3%，M2-M1剪刀差8.4%，较11月收窄。4）流动性：央行本周共开展15670亿元逆回购操作和9950亿元1年期MLF操作，实现净投放15560亿元；OMO和MLF利率维持不变；LPR报价行调整，新增中信银行和江苏银行；2024年1月万能险结算利率不超过4%。5）房地产：12月70城商品住宅销售价格环比下降0.4%，扩大0.1个百分点；上海市奉贤区、青浦区分别发布购房新政，对区域内限购政策进行优化。

资产端：经济活动信心有待进一步加强。1）经济活动：12月制造业PMI为49.0，下降0.4个百分点；12月投资+3.0%（预期2.9%），生产+6.8%（预期6.6%），消费+7.4%（预期8.0%）；地产投资-9.6%，新开工-20.4%，施工-7.2%，竣工+17.2%，销售-8.5%。2）贸易活动：12月中国出口美元同比增长2.3%，预期增1.7%，前值增0.5%；进口增长0.2%，预期增0.3%，前值降0.6%；贸易顺差753.4亿美元。3）融资活动：12月社会融资规模增量1.94万亿元，同比多增6169亿元；人民币贷款增加1.17万元，同比少增2401亿元，企业融资需求仍偏弱；2023年赤字率由3%提高到3.8%；中央经济工作会议要求2024年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破。

■ 策略

单边：2403合约持偏多思路。

套利：关注收益率曲线策略陡峭化（2×TS-1×T）。

套保：中期存调整压力，空头可采用2403合约适度套保。

■ 风险提示

经济大幅弱于预期，流动性宽松低预期

能源化工

原油：红海事态升级驱动短期布伦特原油偏强

多国联军空袭胡赛武装后，红海事态进一步升级，胡赛武装宣布将袭击美国等国家的红海过境船只，俄罗斯与中国的船只不会受到袭击，胡塞武装随后袭击了一艘美国油轮，由于油轮安全问题，越来越多的油轮船东开始绕行红海。根据克拉克森统计，1月12日至16日期间红海油轮通行量较同期下降46%，原油油轮1月上半月较12月下降35%，成品油油轮通行量下降更为明显，1月上半月较12月下降65%。从影响路线上看，南向的原油贸易没有受到太大的影响，从俄罗斯出口至亚太的原油流量仍旧高达250至300万桶/日，北海与地中海原油出口至亚太的流量在2023年大致在90万桶/日，主要是CPC、BTC以及Johan Sverdrup对亚太国家的出口，这部分流量近期有所下降，主要是亚太买家规避红海路线原油转而采购中东原油。而北向方面，中东对欧洲的原油出口量约为80万桶/日，其中60%是巴士拉中质原油，目前这部分原油受到红海事件影响最大，部分油轮开始绕行南非好望角航线，导致对欧洲炼厂的到货延误，自欧洲淘汰了俄罗斯原油之后，中东原油是为数不多的与俄罗斯原油相近品质的替代品，红海事件导致的航路受阻将驱动欧洲酸油供应偏紧，此外近期利比亚油田断供也加剧了地中海炼厂的原料短缺问题，近期布伦特DFL与实货贴水明显走强。对于亚太市场而言，南向的原油贸易基本没有受到太大影响叠加前期沙特下调OSP，Dubai表现相对疲软，Brent Dubai EFS近期出现反弹。

此外，北向流往欧洲的成品油尤其是柴油物流也受到扰动，在欧洲制裁俄罗斯成品油后，中东与印度增加了对欧洲的出口，目前经苏伊士运河出口到欧洲的柴油高达60万桶/日，近期中东炼厂检修以及印度炼厂的发货减少叠加红海事件将会削减对欧洲的出口量，预计欧洲柴油库存一季度仍旧维持低位，欧洲柴油裂解价差支撑仍存。

■ 策略

单边布伦特区间70至95，一季度需求淡季累库，由于红海事件与利比亚断供，短期做多Brent-Dubai EFS，中期考虑布伦特反套，买远抛近

■ 风险

下行风险：俄乌局势缓和，宏观尾部风险

上行风险：产油国突发性断供，欧美对俄罗斯、伊朗制裁升级、红海危机显著升级

燃料油：盘面连续震荡，等待新驱动出现

策略摘要

短期国际原油由于各种因素影响出现一定区域性分化，但整体上仍然维持震荡，对燃料油影响有限，而燃料油自身也暂无明显多空逻辑能够使得盘面走出独立行情，盘面上呈现出连续的复杂震荡结构，建议继续保持观望。

投资逻辑

■ 市场分析

本周国际油价延续宽幅震荡，短期方向不明。盘面上看，Brent-Dubai EFS在近期明显走强，我们认为驱动有以下几点，一方面是利比亚沙拉拉油田的减产，目前尚未恢复，导致地中海原油供应减少30万桶/日，利比亚原油出口明显下降，另一方面红海事件目前对北向的贸易流量影响更为显著，中东对欧洲出口的原油与成品油油轮有暂停等待或者改道迹象，这导致对欧洲到货的延误。此外，尼日利亚丹格特炼厂的投产中期来看也对西区原油需求起到支撑，因此近期布伦特原油价格偏强将欧洲地中海原油留在区域内，同时吸引美国、拉美等地更多的套利原油流量，但从中期来看，西区巴西、圭亚那等国的供应增长较快，对布伦特起到压制作用。市场情绪上看，1月16日当周，投机者所持NMYEX WTI原油净多头头寸减少20,969手至90,160手，市场做多情绪不佳。

就燃料油自身基本面而言，高低硫均无明显多空逻辑能够使得盘面走出独立行情。高硫方面，供给上变数不大，但南亚地区需求端的回落不可轻视，孟加拉国BPC上半年预计购买156.5万吨成品油，比2023年下半年的158.5万吨进口量有所降低，斯里兰卡更是可能在今年定期出口燃料油。库存变化上看，本周新加坡，富查伊拉以及西北欧均录得不同程度的下降，但美国燃料油库存在触及历史低位后反弹，周度数据显示，USGC燃料油总库存增加108.3万桶增至1,592万桶，主要是因为其进口量和净产量均增加。具体数据上，美国上周净产量上升6.2万桶/日至日均35.3万桶，燃料油进口量上升至平均155,000桶/天，大幅增加113,000桶/天，其中USAC进口量增加71,000桶/天升至98,000桶/天，USGC进口量增加30,000桶/天跃升至46,000桶/天。价差方面，近期新加坡高硫月差降至低位，反映出短期该地区现货层面的疲软。

低硫燃料油方面，FOIZ数据显示，2023年富查伊拉燃料销量为750万立方米，低于2022年的810万立方米，其中低硫燃料油占比下降至70.5%，反映出去年大部分时间内航运低迷的现实，但近期红海事件的发生可能对低硫产生一定提振，市场人士预计，若红海冲突持续一年，全球燃料油需求预计增加600万吨左右，由于路线绕道船只亦可能将航速提高，从而进一步增大对燃油的消耗。供应方面，除了关注阿祖尔炼厂出口情况，尼日利亚Dangote炼油厂动向亦值得关注，该炼厂已经在近期开始生产燃料，其何时开始出口低硫燃油仍然是不确定的。

■ 策略

维持观望

■ 风险

液化石油气：运费持续回落，等待盘面筑底

策略摘要

整体来看，LPG当前基本面偏弱，虽然盘面已经经历大幅下跌，但目前反弹驱动仍有限，市场短期或继续筑底。建议关注进口成本回落后PDH利润的修复情况，等待买盘的集中回归。

投资逻辑

■ 市场分析

中东地缘冲突仍在持续发酵中，虽然原油供应尚未受到实质性冲击，但油市隐含的地缘溢价受到抬升。抛开情绪面的影响，今年一季度仍处于基本面较为疲软的大环境。近期原油远期曲线与12月份相比有所好转，前端曲线有所抬升，但大部分利好都来自于事件驱动型的，如红海危机、利比亚油田断供与美国寒潮等，这些因素对供应的影响持续性有待观察。短期市场的矛盾是疲软基本面与地缘政治扰动的博弈，油价本身的走势将会较为纠结，但我们认为一季度大幅累库的趋势不会有实质性改变。就油价而言，当前多空因素交织，或延续区间运行格局，不宜忽视潜在的尾部风险。

与原油节奏分化，近期外盘LPG价格呈现边际转弱的迹象，截至周五CP掉期首行价格录得573美元/吨，与前一周基本持平；FEI掉期首行录得616.85美元/吨，环比前一周下跌1.6%。从具体供需情况来看，中东1月份LPG发货量当前预计在341万吨，环比12月增加12万吨。根据普式市场消息，伊朗计划在2024年出口1100-1400万吨的LPG，高于2023年的1050万吨。如果伊朗的增量兑现，将在一定程度抵消沙特等国的减产量。美国方面，虽然近期受到寒潮的侵袭，但LPG产量和出口并未受到显著影响。1月发货量预计在510万吨，环比12月的高基数下滑43万吨，同比去年仍要高出38万吨。近期导致外盘价格下跌的一个重要因素来自于运费的大幅回落，由于欧洲、亚太采购需求下滑，运量减少使得运力矛盾边际转松，成本端支撑消退。

就国内市场而言，来自进口成本端的支撑边际转弱，国内基本面也相对宽松。本周部分主营单位民用气供应增加，且进口码头到船较多，对国产气市场存冲击，上游出货压力增加。需求方面，终端消耗速率缓慢，下游入市积极性不高。与此同时，化工端需求预期还未明显反转，PDH行业开工率依旧处于低位。随着运费和到岸成本的下滑，可以关注烯烃利润的修复情况。

整体来看，LPG当前基本面仍偏弱，虽然盘面已经经历大幅下跌，但目前反弹驱动仍有限，市场短期或继续筑底。建议关注进口成本回落后PDH利润的修复情况，等待买盘的集中回归。

■ 策略

单边中性，短期观望为主；

■ 风险

无

石油沥青：开工维持低位，炼厂端库存压力有限

策略摘要

结合当前基本面与成本端情况，我们认为BU盘面有望维持震荡偏强走势，可考虑逢低多单边或正套思路，注意来自原油端的剧烈波动。

核心观点

■ 市场分析

本周沥青盘面维持震荡偏强走势，成本端支撑延续。

国内供给：参考百川资讯数据，截至本周国内沥青装置开工率处于29.23%，环比前一周下降3.39%。未来一周，镇海炼化短暂停产后下周将继续生产沥青，加之金陵石化计划阶段性降负后提高沥青产量，预计装置开工率小幅回升，但总体水平仍处于低位。

需求：进入冬季，国内沥青终端需求表现平淡。未来一周，我国迎来新一轮寒潮，预计道路项目施工将阶段性受到影响，沥青刚性需求有继续转弱的可能性。但下周，在物流运输成本尚未明显增加的情况下，预计市场备货、入库需求仍将持续释放。

库存：参考百川资讯数据，截至本周国内沥青炼厂库存录得121.96万吨，环比前一周下降1.93%；社会库存录得95.81万吨，环比前一周增加1.67%。

逻辑：中东地缘冲突持续发酵，虽然原油供应尚未受到实质性冲击，但市场隐含的地缘溢价受到抬升。对于下游能化品而言，成本端支撑仍相对坚挺。就沥青自身基本面而言，供需两弱格局延续，虽然新一轮寒潮将影响刚需，但社会端入库需求仍在持续释放，炼厂端出货压力有限，现货相对偏紧。整体来看，我们认为BU盘面有望维持震荡偏强走势，可考虑逢低多单边或正套思路，注意来自原油端的波动。

■ 策略

单边中性偏多，逢低多BU主力合约；

■ 风险

原油价格大幅下跌；沥青需求不及预期；原料收紧预期证伪

PX与PTA：TA新装置投产临近，PX加工费坚挺

策略摘要

PX及PTA逢低做多套保。美汽油仍处于季节性淡季，甲苯歧化&精制产PX利润偏高对应亚洲PX开工率持续高位，但甲苯加工费反弹，关注美夏季汽油对芳烃的提前补库节奏；PX累库速率最快时期逐步过去，关注后续2-3月仪化、台化等TA新装置对PX需求的提振预期，预期PX3月重新进入去库周期，PX加工费左侧坚挺。下游方面，外贸及春夏订单仍可，下游聚酯开工率仍坚挺，PTA高开工背景下，PTA延续累库周期，偏低加工费背景下关注后续亏损减产再平衡的情况，关注月底逸盛新材料的检修兑现情况，后续新增产能关注仪化投产进度。总体看，TA后续弹性仍在PX端，亚洲PX供需逐步改善，PX及PTA建议逢低做多套保。

核心观点

■ 市场分析

上游芳烃方面，美汽油仍处于季节性淡季，甲苯歧化&精制产PX利润偏高对应亚洲PX开工率持续高位，但甲苯加工费反弹，关注美夏季汽油对芳烃的提前补库节奏。

PX方面，本周PX加工费362美元/吨（+6），PX加工费维持震荡。国内 PX 开工率84.5%（+1.3%），亚洲 PX 开工率 77.0%（-1.3%）。本周福佳大化负荷提升，国内负荷小幅走高。存量装置方面，青岛丽东负荷5成；乌鲁木齐石化，大榭石化负荷6成左右，福建联合石化，辽阳石化，中金石化，中化泉州，九江石化负荷 7成左右，其余装置负荷基本在8-9成。PX累库速率最快时期逐步过去，关注后续2-3月仪化、台化等TA新装置对PX需求的提振预期，预期PX3月重新进入去库周期，PX加工费左侧坚挺。

TA方面，本周TA加工费260元/吨（+24），TA加工费小幅反弹。TA开工率84.0%（+0.2%），本周福海创降负至5成，逸盛海南200万吨重启，整体负荷变化不大。存量装置方面，三房巷120万吨，亚东石化70万吨处于停车状态。另外，福海创负荷5成。新装置方面，恒力惠州一期250万吨，二期250万吨以及嘉通能源一期250万吨，二期250万吨均正常运行。此外，海南逸盛整体负荷9成。整体来看，PTA高开工背景下，PTA延续累库周期，偏低加工费背景下关注后续亏损减产再平衡的情况，关注月底逸盛新材料的检修兑现情况，后续新增产能关注仪化投产进度。

终端方面，外贸及春夏订单仍可，下游聚酯开工率仍坚挺。江浙织造负荷59%（-14%），江浙加弹负荷69%（-13%），聚酯开工率88.9%（-1.5%），直纺长丝负荷89.1%（-1.7%），虽然部分终端已开始陆续放假，但聚酯整体负荷仍维持高位运行。POY库存天数16.0天（+0.5）、FDY库存天数12.6天（-2.3）、DTY库存天数23.4天（+0.2），下游采购意愿一般，库存略有累积。涤短工厂开工率81.8%（-3.4%），涤短工厂权益库存天数16.0天（-0.2）；瓶片工厂开工率75.8%（+1.4%）。

■ 策略

PX及PTA逢低做多套保。美汽油仍处于季节性淡季，甲苯歧化&精制产PX利润偏高对应亚洲PX开工率持续高位，但甲苯加工费反弹，关注美夏季汽油对芳烃的提前补库节奏；PX累库速率最快时期逐步过去，关注后续2-3月仪化、台化等TA新装置对PX需求的提振预期，预期PX3月重新进入去库周期，PX加工费左侧坚挺。下游方面，外贸及春夏订单仍可，下游聚酯开工率仍坚挺，PTA高开工背景下，PTA延续累库周期，偏低加工费背景下关注后续亏损减产再平衡的情况，关注月底逸盛新材料的检修兑现情况，后续新增产能关注仪化投产进度。总体看，TA后续弹性仍在PX端，亚洲PX供需逐步改善，PX及PTA建议逢低做多套保。

■ 风险

原油价格大幅波动，聚酯开工的降负速率。

PF：成本端抬升 PF跟随偏强运行

策略摘要

建议保持观望。PX及TA均处于库存回建周期，绝对价格驱动不明显。临近春节，多数工厂开始停产，下游开工率明显下滑，库存持续高位。近期由于成本端抬升，PF价格震荡偏强，后续关注节前补库及工厂降负情况。

核心观点

■ 市场分析

PF基差-90元/吨（+20），基差持续偏弱。

PF生产利润-141元（+20），工厂保持亏损状态。

本周涤纶短纤权益库存天数16（-0.2），1.4D实物库存23天（-0），1.4D权益库存16.3天（+0），库存保持高位，暂未见好转。

本周直纺涤短负荷81.8%（-3.4），涤纱开机率57.3%（-3.7），节前工厂停产检修增多，逐步降负。

昨日短纤产销42%（-25），本周产销持续偏弱。

■ 策略

建议保持观望。PX及TA均处于库存回建周期，绝对价格驱动不明显。临近春节，多数工厂开始停产，下游开工率明显下滑，库存持续高位。近期由于成本端抬升，PF价格震荡偏强，后续关注节前补库及工厂降负情况。

■ 风险

上游原料价格摆动，下游需求水平变化。

甲醇：近期港口强于内地，下游预期未见改善

策略摘要

观望。港口方面，前期伊朗低开工等待传导至2月到港下滑，2月港口有供需改善预期；但伊朗检修开始部分恢复，伊朗开工低点已过，北美寒潮一套175万吨/年甲醇停车。MTO装置方面，兴兴MTO技改检修，后续关注3月南京诚志及宁波富德的检修可能。内地方面，内地工厂库存暂无压力，但供应压力预期逐步上提，川维复工，关注西南气头甲醇复工速率。预计2月港口强于内地。目前甲醇估值不高，暂观望。

核心观点

■ 市场分析

卓创甲醇开工率 71.35%（+0.95%），西北开工率82.71%（+0.19%）。国内开工率小幅波动，久泰托克托 200万吨/年甲醇装置继续停车至1月17日；山西华昱90万吨/年甲醇装置预计本周开始检修。

隆众西北库存 23.0万吨（-1.5），西北待发订单量 18.3万吨（+0.8）。传统下游开工率38.1%（-0.02%），甲醛27.0%（-0.34%），二甲醚6.4%（+0.24%），醋酸78.2%（-0.96%），MTBE66.1%（+1.01%）。

港口方面，外盘开工率下降后，近期趋缓。美国Natgasoline甲醇装置因寒潮停车；伊朗Koch近期装置短时停车检修随后重启恢复，2月仍有停车检修；Zagros PC其一套甲醇装置计划近两日重启恢复，另外一套装置停车检修中；Kimiya Pars甲醇装置计划本周重启恢复，关注供气情况。

卓创港口库存84.48万吨（+1.0），其中江苏39.8万吨（-0.5），浙江21.4 万吨（+0.3）。预计2024 年 1月19日至 2024年2月4日中国进口船货到港量在76.84万吨。

■ 策略

观望。港口方面，前期伊朗低开工等待传导至2月到港下滑，2月港口有供需改善预期；但伊朗检修开始部分恢复，伊朗开工低点已过，北美寒潮一套175万吨/年甲醇停车。MTO装置方面，兴兴MTO技改检修，后续关注3月南京诚志及宁波富德的检修可能。内地方面，内地工厂库存暂无压力，但供应压力预期逐步上提，川维复工，关注西南气头甲醇复工速率。预计2月港口强于内地。目前甲醇估值不高，暂观望。

■ 风险

原油价格波动，煤价波动，MTO装置开工摆动

聚烯烃：意外检修增多，聚烯烃震荡上行

策略摘要

本周聚烯烃震荡上行，聚烯烃开工负荷较历史同期偏低，叠加中韩石化、宁波金发等大型装置出现意外停车检修，聚烯烃检修损失量较大。上游能源价格回落后暂时企稳，生产利润修复，而前期检修聚烯烃装置重启较多，供应端压力仍存。上游石化库存、中游贸易商环节库存均小幅去库，库存总量维持高位。PP下游BOPP开工率大幅下滑，节前下游补库稍有好转，交投有所回暖。LL进口窗口打开，PP进口窗口关闭。预计年前维持基本面逻辑，涨跌幅有限。

核心观点

■ 市场分析

石化库存57万吨，较上周去库5万吨。

基差方面，LL华东基差-60，PP华东基差-40，基差走弱。

生产利润及国内开工方面，国际油价偏弱，成本端支撑尚可。油制PE生产利润保持盈利，油制PP生产利润持续修复，丙烷价格回落，PDH制PP利润修复， PDH开工率再度提升。PE开工率86.8%（-1.7%），PP开工率86.3%（+1.6%），由于意外检修导致开工负荷下滑，PP生产利润修复，PP开工负荷提升，供应端压力仍存。

进出口方面，LL进口窗口打开，PP进口窗口关闭。

下游需求方面，PE下游农膜厂开工率43%（+1%），包装膜开工率54%（-1%）；PP下游塑编开工率39%（0），BOPP开工率47%（-6%），注塑开工率47%（0）。非标品下游开工未有变化，需求仍偏弱。

■ 策略

建议暂观望。

■ 风险

原油价格大涨，下游需求复苏。

EB：浙石化EB检修，驱动改善

策略摘要

建议逢低做多套保。苯乙烯方面，浙石化短修，EB港口库存同期偏低背景下驱动进一步走强，1-2月累库幅度预期收窄，海外方面美国Styrolution77万吨/年装置寒潮原因停工，美国仍有205万吨/年装置2月有检修计划。纯苯方面，纯苯国产开工仍高，但随着下游苯乙烯开工恢复以及纯苯下游的酚酮装置投产贡献额外需求，纯苯华东港口重新去库，库存水平仍偏低，纯苯加工费坚挺。目前处于预期驱动强，但估值亦偏高的状态，下游负反馈背景下波动或加剧。

核心观点

■ 市场分析

上游方面：本周国内纯苯开工率81.4%（+1.8%）供应维持高位；国内纯苯下游综合开工率73.1（-0.5%），同比仍偏低，酚酮新装置恒力,龙江，海湾，忠信二期等正常开工，提振纯苯需求，纯苯加工费坚挺。

纯苯华东港口库存8.25万吨（-1.2万吨），纯苯港口再度去库，原预期纯苯1-2月短期库存回建周期，但库存回建速率不及预期，3月后逐步进入去库周期。纯苯港口库存同期偏低背景下，市场关注24年度级别的纯苯加工费做扩机会，纯苯加工费坚挺。

中游方面：本周EB基差回落至EB2402+35元/吨，基差持稳。

本周EB开工率66.4%（-5.2%），浙石化2套装置1.17停车检修10天，再度削减原1-2月的EB累库速率，但在纯苯强势背景下，EB生产利润并未反弹；后续继续关注2-3月浙石化的EB检修可能。EB生产企业库存17.3万吨（+0.5万吨），EB华东港口库存8.7万吨（+1.5万吨），港口仍是库存回建周期。

下游方面：三大下游方面，本周PS开工率65.4%（-0.7%），开工仍偏低，企业成品库存7.4万吨（-0.1万吨）；本周ABS开工率66.2%（-1.5%）深度亏损下维持低负荷，企业成品库存15.5万吨（-0.4）；本周EPS开工率56.1（-0.8%）开工尚可。企业成品库存3.0万吨（-0.1万吨）。

■ 策略

建议逢低做多套保。苯乙烯方面，浙石化短修，EB港口库存同期偏低背景下驱动进一步走强，1-2月累库幅度预期收窄，海外方面美国Styrolution77万吨/年装置寒潮原因停工，美国仍有205万吨/年装置2月有检修计划。纯苯方面，纯苯国产开工仍高，但随着下游苯乙烯开工恢复以及纯苯下游的酚酮装置投产贡献额外需求，纯苯华东港口重新去库，库存水平仍偏低，纯苯加工费坚挺。目前处于预期驱动强，但估值亦偏高的状态，下游负反馈背景下波动或加剧。

■ 风险

上游原油价格大幅波动，下游负荷的恢复速率

EG：供应端利好显现，EG偏强运行

策略摘要

观望。美国寒潮影响，美国146万/年装置停工，前期检修集中的沙特方面，一套70万吨/年装置提前至1月中旬复工，另外4套装置仍在检修，到港偏少背景下，EG港口现实持续去库的驱动，但市场亦担忧沙特海外装置的提前复工可能，另外关注美国寒潮对装置影响的持续性。国内方面，后续检修不多，EG开工逐步抬升背景下，2月延续去库预期但去库幅度收窄。下游方面，外贸及春夏订单仍可，下游聚酯开工率仍坚挺。目前EG估值偏高，现实强而预期有所摆动的背景下，等待EG估值回调在参与，EG暂观望。

核心观点

■ 市场分析

基差方面，EG张家港基差维持在-23元/吨。

本周国内乙二醇整体开工负荷在65%（环比上周提升5.3%），其中煤制乙二醇开工负荷在60.81%（环比上周提升6.98%）。镇海炼化（80）2月份检修计划暂不明确。海南炼化（80）提负3成至满负荷运行。远东联（50）、中化泉州（50）、卫星石化（90）小幅提负。煤头装置方面，新疆天业（60）检修结束小幅提负。阳煤寿阳（20）已恢复正常运行。天盈（天然气15）提负中，预计月底满负荷。内蒙古兖矿（40）计划2月上旬结束检修。湖北三宁（60）短暂降负。陕西榆林化学（180）一条线检修结束提负中。海外装置方面，沙特Sharq 4（70）已提前重启，yanpet1（38）停车中。美国南亚（36）、GCGV（110）寒潮影响短暂停车。

终端方面，江浙织造负荷59%（-14%），江浙加弹负荷69%（-13%），聚酯开工率89.4%（-0.5%），直纺长丝负荷89.1 %（-1.7%）。POY库存天数16天（+0.5）、FDY库存天数12.6天（-2.3）、DTY库存天数23.4天（+0.2）。涤短工厂开工率81.8%（-3.4%），涤短工厂权益库存天数16天（-0.2）；瓶片工厂开工率74.6%（+0.2%）。

库存方面，本周四隆众EG港口库存93万吨（-5.1），主港库存去库。

■ 策略

观望。美国寒潮影响，美国146万/年装置停工，前期检修集中的沙特方面，一套70万吨/年装置提前至1月中旬复工，另外4套装置仍在检修，到港偏少背景下，EG港口现实持续去库的驱动，但市场亦担忧沙特海外装置的提前复工可能，另外关注美国寒潮对装置影响的持续性。国内方面，后续检修不多，EG开工逐步抬升背景下，2月延续去库预期但去库幅度收窄。下游方面，外贸及春夏订单仍可，下游聚酯开工率仍坚挺。目前EG估值偏高，现实强而预期有所摆动的背景下，等待EG估值回调在参与，EG暂观望。

■ 风险

原油价格波动，煤价波动情况，下游需求韧性持续性。

尿素：上游库存走高，尿素震荡下跌

策略摘要

谨慎偏空：本周尿素震荡下跌后，小幅反弹，现货价格小幅下行。气头开工率开始季节性回升，煤炭价格稳定，生产利润下行，环比仍处于高位，煤头开工持续上行，周度产量增长明显，尿素供应端承压。受北方部分地区雨雪天气影响，发货与运输受到一定程度影响，同时下游工业刚需减弱，部分行业陆续停工放假，复合肥开工下滑，农业补仓放缓，上游库存走高，下游采购情绪下降。预计维持震荡偏弱运行。

周度产业信息

■ 市场分析

海外尿素价格：截至1月18日，散装小颗粒中国FOB报334美元/吨（-10），波罗的海小颗粒FOB报273美元/吨（+18），印度小颗粒CFR报323美元/吨（-79）；中国大颗粒FOB报358美元/吨（0），东南亚大颗粒CFR报368美元/吨（+10），巴西大颗粒CFR报355美元/吨（+13）。

尿素周度产量及开工率：截至1月18日，全国周度尿素产量112.38万吨（+5.61），山东周度尿素产量16.14万吨（-0.59）；开工率方面：尿素企业产能利用率74.14%（+3.7%），其中煤制尿素：85.31%（+3.65%），气制尿素：39.75%（+3.88%）。本周新增3家煤制企业装置停车、暂无气制企业停车，恢复6家煤制企业、1家气制企业生产。

生产利润：截止1月18日，煤制固定床理论利润36元/吨（0），新型水煤浆工艺理论利润433元/吨（+102），气制工艺理论利润367元/吨（-100）。本周煤头及气头成本均保持稳定，但尿素现货价格弱势走低，企业利润也随之下行。

尿素检修计划：截止1月18日，煤制样本装置检修量为10.98万吨（-2.85）；气制样本装置检修量为17.61万吨（-1.4）；长期停车样本企业共计7家（0），总产能359万吨（0），周度损失产量7.62万吨（0）。多数长停企业暂没有明确的恢复时间，周度损失总量短时不会有太大变化。

尿素库存：截至1月18日，国内尿素样本企业总库存量为54.2万吨（+2.41）；尿素港口样本库存量为17万吨（-1）。

需求：截止1月18日，尿素企业预收订单天数5.65天（+0.71）；国内复合肥产能利用率35.78%（-2.18%），三聚氰胺产能利用率为70.61%（0）。

■ 策略

谨慎偏空：本周尿素震荡下跌后，小幅反弹，现货价格小幅下行。气头开工率开始季节性回升，煤炭价格稳定，生产利润下行，环比仍处于高位，煤头开工持续上行，周度产量增长明显，尿素供应端承压。受北方部分地区雨雪天气影响，发货与运输受到一定程度影响，同时下游工业刚需减弱，部分行业陆续停工放假，复合肥开工下滑，农业补仓放缓，上游库存走高，下游采购情绪下降。预计维持震荡偏弱运行。

■ 风险

库存变动情况、工业需求恢复情况、淡储进度、国际市场变化

天然橡胶与合成橡胶：泰国胶水上扬，天然橡胶成本支撑凸显

策略摘要

天然橡胶依然呈现供需两弱格局，因泰国胶水价格持续走高，天然橡胶成本端支撑较强，限制期货价格下方空间。下周顺丁橡胶供需或有所转弱，主要因上游装置的陆续重新，开工负荷将继续回升，而下游轮胎开工率有回落可能。

核心观点

■ 市场分析

天然橡胶：

原料及价差：本周泰国原料价格继续上行，其中胶水表现更为强势，导致胶水与杯胶价差本周进一步拉大，在割胶季节以及杯胶价格较高基础上，胶水的上涨或反映橡胶橡胶成本端的支撑较强，泰国胶水的强势主要是原料产出有限以及上游工厂的季节性原料备库推动。国内临近全面停割，原料价格没有更多参考意义；越南也步入产胶淡季。

供应：国内云南产区已经处于停割阶段，海南产区下周迎来全面停割。目前海南产区原料盘面交割利润仍低于浓乳生产利润，后期全乳产出或有限，总体国内原料呈现减少趋势。降雨减少后，泰国南部产量将逐步回升，但上游加工利润低迷下，仍不利于橡胶成品的释放。总体来看，进入1月下旬，全球天然橡胶产量逐步下降。

需求：主要是下游原料备货需求以及轮胎厂开工率变化对于原料的消耗需求。因下周临近国内春节假期，开工率环比或下降，而工厂原料备货需求则取决于对于年后需求的预期，目前来看仍不理想。预计下周需求呈现下滑态势。

库存：本周国内港口库存及社会库存均呈现继续小幅累库走势，后期来看，国内临近假期以及海外原料偏紧下预计到港量增加有限，国内库存后期大幅累库概率较低。

观点：天然橡胶依然呈现供需两弱格局，因泰国胶水价格持续走高，天然橡胶成本端支撑较强，限制期货价格下方空间。而国内需求因临近春节长假，下游工厂陆续迎来放假停工或降负荷，国内需求环比下降，上行驱动也较为有限，预计价格震荡为主。

顺丁橡胶：

上游原料：截至1月19日，上海石化丁二烯报价9200元/吨（+200），折算成顺丁橡胶成本为11884元/吨。国内丁二烯生产利润继续回落，港口库存已经处于同比低位，总体供应压力不大，预计丁二烯价格继续回落空间有限，顺丁橡胶成本端或稳定为主。

顺丁橡胶产量及开工率：截至1月19日，高顺顺丁开工率52.36 %（+2.25 %），高顺顺丁产量18605吨（+800）。

生产利润：截止1月19日丁二烯生产利润2370 元/吨（+164 ），顺丁橡胶生产利润316元/吨（-304）；丁苯橡胶生产利润370 元/吨（-286 ）。上游丁二烯价格小幅回升带来顺丁橡胶生产利润回落。

装置检修动态：据隆众资讯统计，近期重启装置较多，山东益华上周已经重启，浙石化以及菏泽科信、齐鲁石化本周迎来重启，因此，下周供应预计环比继续增加。

库存：截止1月19日，上游丁二烯港口库存27300吨（+2000）；顺丁橡胶生产企业库存22750吨（-850）；顺丁橡胶贸易商库存3340吨（+20）。顺丁橡胶社会库存底部回升，上游库存略偏高，总库存本周高位小幅回升。

需求：主要是下游原料备货需求以及轮胎厂开工率变化对于原料的消耗需求。因下周临近国内春节假期，开工率环比或下降，而工厂原料备货需求则取决于对于年后需求的预期，目前来看仍不理想。预计下周需求呈现下滑态势。

观点：下周顺丁橡胶供需或有所转弱，主要因上游装置的陆续重新，开工负荷将继续回升，而下游轮胎开工率有回落可能。上游原料丁二烯价格存在不确定行，一方面国内港口库存同比偏低，但生产利润同比偏高，矛盾并不出突出，我们预计下周顺丁橡胶价格或区间震荡为主。

■ 策略

天然橡胶中性。天然橡胶依然呈现供需两弱格局，因泰国胶水价格持续走高，天然橡胶成本端支撑较强，限制期货价格下方空间。而国内需求因临近春节长假，下游工厂陆续迎来放假停工或降负荷，国内需求环比下降，上行驱动也较为有限，预计价格震荡为主。

BR中性。下周顺丁橡胶供需或有所转弱，主要因上游装置的陆续重新，开工负荷将继续回升，而下游轮胎开工率有回落可能。上游原料丁二烯价格存在不确定行，一方面国内港口库存同比偏低，但生产利润同比偏高，矛盾并不出突出，我们预计下周顺丁橡胶价格或区间震荡为主。

■ 风险

国内需求恢复缓慢，全球产量的释放节奏

PVC：部分企业存挺价意向，PVC周度价格维稳

策略摘要

上周PVC基本面驱动有限。PVC装置开工处于高位，随价格走低，部分生产企业存在挺价现象；下游制品企业陆续放假，但市场低价货源成交积极性尚可，不排除部分制品企业存在备货需求；国内地产相关措施在短期内尚未产生实质性影响，目前来看PVC制品需求端前景忧虑仍存；整体来看，目前PVC市场驱动有限，且后续需求有进一步走弱预期，从原料端看，成本支撑尚存；宏观预期偏暖但短期难以证伪，建议暂观望。

核心观点

■ 市场分析

电石开工率：截至1月18日，周度平均开工负荷率在76.34%，环比上周下降0.04个百分点。

PVC产量及开工率：截至1月18日，整体开工负荷78.41%，环比提升0.04个百分点 。其中电石法PVC开工负荷78.26%，环比提升0.31个百分点；乙烯法PVC开工负荷78.88%，环比下降0.72个百分点。

PVC检修：截至1月18日，停车及检修造成的损失量在4.269万吨，较上周下降0.039万吨。预计下周检修损失量较本周略降。

PVC库存：截至1月18日，仓库总库存40.49万吨，较上一期增加0.4万吨。

需求：国内下游制品企业陆续放假，部分企业刚需低价备货，整体变化不大。

■ 策略

中性。

■ 风险

宏观情绪变化；库存变化情况。

烧碱：下游备货临近尾声，现货上行空间有限

摘要

谨慎偏空。短期补货需求释放，供需有所好转，对价格有一定支撑。但备货节奏临近尾声，且下游需求表现为维持刚需，因此供需改善的持续性或不高，现货上行空间有限。烧碱期货或受基差拖累，短期或跟随现货情绪表现较强，中长期来看，仍建议以套保做空对待。产业可以考虑买现货空期货的套利或库存做空套保策略。

核心观点

■ 市场分析

现货价格：截至1月19日，山东32%液碱折百价为2218.75元/吨，山东50%液碱折百价为2320元/吨，西北片碱报价为2700元/吨。

烧碱产量及开工率：截止1月19日，烧碱开工率86%，烧碱产量79.68万吨。

生产利润：截止1月19日山东烧碱生产利润947.28元/吨，西北烧碱生产利润1552.89元/吨。

装置检修动态：本周正常检修装置有2套，华南、华东减产降负装置陆续复产，小幅拉高整体开工。下周华东一套装置计划复产，华南一套装置计划检修，华南装置陆续开满，华北减产装置陆续提负，预计烧碱行业产能利用率上升。

库存：截止1月19日，国内上游企业液碱库存361888万吨。此次市场库存回落主要推动在于中间商及下游环节判断市场继续下探空间不足而出现了阶段性的采购需求。

需求：氧化铝方面，春节前整体矿石紧张局面难有改善，短期更有部分区域进一步压产的可能，需求表现偏空；粘胶短纤市场，粘胶厂家开工相对稳定，下周新疆地区部分粘胶装置存提负计划，短期需求或有好转；纸浆市场，考虑假期物流停运，推动下游入市采购，纸浆交投气氛好转，对烧碱的采购意向也有所增加。

观点：液碱方面，主流区域液碱价格较为坚挺，供应趋紧，非铝下游仍有刚需备货预期，且库存回落明显；片碱方面，近期下游拿货氛围较为积极，存在一定支撑。整体而言，表现为供需好转。

■ 策略

谨慎偏空。短期补货需求释放，供需有所好转，对价格有一定支撑。但备货节奏临近尾声，且下游需求表现为维持刚需，因此供需改善的持续性或不高，现货上行空间有限。烧碱期货或受基差拖累，短期或跟随现货情绪表现较强，中长期来看，仍建议以套保做空对待。产业可以考虑买现货空期货的套利或库存做空套保策略。

■ 风险

节前成交持续好转；装置负荷恢复不如预期；库存累积持续性不足；国际市场表现。

有色金属

贵金属：美元维持强势 外盘承压内盘相对抗跌

核心观点

■ 市场分析

宏观面

本周，美联储降息预期受到一定打压，美联储理事沃勒称降息可能会在今年启动，但应谨慎有序进行，没有理由像过去那样迅速降息，如有需要才会那样做。他对通胀可持续地降至2%更有信心，认为红海危机不会对基本通胀产生影响。另外，他认为今年某个时候开始放缓缩表是合理的。据金十讯，根据彭博社汇编的自1980年以来的数据，平均而言，美联储在最后一次加息后大约六个月内会转向宽松的货币政策。由于官员们预计一月份将按兵不动，延续自去年七月份以来暂停加息的立场，本周期的暂停期将会更长。目前从联邦基金利率期货所隐含的加息概率来看，截至今年3月降息25个基点的概率下降至46.2%。因此目前贵金属价格走势呈现震荡偏弱，外盘价格在美元维持强势的情况下承压更为明显，内盘价格则相对坚挺。操作而言，目前对于内盘期货而言，仍然可以继续以逢低买入套保的思路对待。

基本面

1月19日当周，黄金T+d累计成交量为95,614千克，较此前一周上涨49.11%。白银T+d累计成交量为2,087,738千克，较此前一周下降15.95%。

1月19日当周，上期所黄金仓单为3,126千克，较此前一周下降3千克。白银仓单则是出现156,958千克的下降至945,785千克。而在Comex库存方面，本周Comex黄金库存下降67,610.33盎司至19,961,540.59盎司，Comex白银库存则是出现了786,393.50盎司的下降至280,297,061.84盎司。

在贵金属ETF方面，1月19日当周（目前最新）黄金SPDR ETF下降2.89吨至860.95吨，而白银SLV ETF持仓出现31.32吨的下降至13,452.06吨。

1月12日当周，沪深300指数较前一周下降1.35%，与贵金属相关的电子元件板块指数则是下降0.39%。光伏板块上涨6.42%。

光伏价格指数方面，截至2023年12月18日（最新）数据报17.64，较此前一期下降3.76%。光伏经理人指数报128.50，较此前一期上涨5.77%。

■ 策略

黄金：谨慎偏多

白银：谨慎偏多

套利：空内盘 多外盘

期权：暂缓

■ 风险

美元以及美债收益率持续走高

持续加息可能引发的流动性风险的冲击

铜：TC价格继续走低 铜价维持震荡格局

核心观点

■ 市场分析

现货情况：据SMM讯，1月19日当周，SMM1#电解铜平均价格运行于67,650元/吨至68,035元/吨，周中维持震荡格局。平均升贴水报价运行于0至135元/吨，升贴水报价呈现先高后低格局。

库存方面，1月19日当周，LME库存上涨0.21万吨至15.79万吨。上期所库存上涨0.47万吨至4.78万吨。国内社会库存（不含保税区）上涨0.34万吨至7.54万吨，保税区库存上涨0.10万吨至1.01万吨。

观点：宏观方面，美联储降息预期受到一定打压，美联储理事沃勒称降息可能会在今年启动，但应谨慎有序进行，没有理由像过去那样迅速降息，如有需要才会那样做。他对通胀可持续地降至2%更有信心，认为红海危机不会对基本通胀产生影响。另外，他认为今年某个时候开始放缓缩表是合理的。当下市场对于未来美联储利率变动预期仍存在较大分歧。

矿端方面，据Mysteel讯，周内铜精矿现货TC继续下行至41.45美元/吨，铜冶炼厂的运营压力再次增大，市场活跃度一般，多数炼厂保持静默等待。目前现货TC水平已经低于冶炼厂的成本线，或将有更多的炼厂降低负荷或者提前安排检修以尽可能抵冲风险。1月19日，洛阳钼业公布2024年主要产品产量和实物贸易量指引，公司铜、钴产量继续高速增长。根据指引，公司2024年计划产铜（按金属量计，下同）52-57万吨，较2023年保持稳定。

冶炼方面，本周国内电解铜产量24.4万吨，环比增加0.2万吨。周内产量增加，主因部分检修等原因影响产量的冶炼企业逐渐恢复生产，新投的产能逐渐爬升中，加之冶炼企业纷纷争取开门红，因此产量环比增加。预计本周产量难有持续攀升。

消费方面，据Mysteel讯，本周铜价虽震荡走低，且现货升水同样承压回落，但下游存在一定畏跌情绪，消费未能表现明显增量，叠加企业尚未有提前备货计划，日内接货仍有所谨慎，现货贴水行情时，市场采购需求表现好转，但整体相对有限。

总体而言，目前TC价格因海外矿端供应持续受到干扰，目前价格已经下降至41美元/吨一线，因此冶炼预计将受到很大影响，同时矿端供应此前相对宽裕的预期也在发生改变，因此虽然目前消费处于相对偏淡时期，但对于铜品种而言，则仍然建议以逢低买入套保为主。

■ 策略

铜：谨慎偏多

套利：暂缓

期权：short put @65,000元/吨

■ 风险

旺季需求大幅不及预期

海外流动性风险

镍不锈钢：300系不锈钢社会库存开始回升

镍品种：

本周镍价窄幅震荡运行，沪镍主力合约2402开于128760元/吨，收于127950元/吨，较上周收盘下跌1.14%。精炼镍现货市场成交氛围偏淡，目前春节临近，但是节前备货需求暂未显现，下游采购多以刚需为主，精炼现货升贴水较上周有所下调。SMM数据，本周金川镍升水下降650元/吨至4000元/吨，俄镍升水持平为-100元/吨，镍豆升水下降1000元/吨至-3500元/吨；LME镍0-3价差上涨13.5美元/吨至-237美元/吨。本周沪镍库存减少82吨至14111吨，LME镍库存减少96吨至69012吨，上海保税区镍库存持平为3500吨，中国（含保税区）精炼镍库存增加280吨至22698吨，全球精炼镍显性库存增加184吨至91710吨，全球精炼镍显性库存变化不大。

■ 镍观点：

镍处于较低库存、弱预期、低利润的格局之中。当前镍供需看空，镍供应持续增长，但消费未见起色，过剩格局持续，当前原生镍已处于全面过剩状态，精炼镍国内库存、LME库存持续累积，镍产业链供应充裕，加之近期镍铁、硫酸镍价格走弱，外购原料生产电镍成本明显下挫，镍中线以维持逢高卖出套保思路对待。前期镍价持续下挫，镍产业利润收缩严重，镍价大幅下行的主动性不足。当前镍价相较于产业链其他环节的偏低估现象得以修复，短期价格或偏弱震荡运行。

镍策略：

中性。

■ 风险：

精炼镍项目进展不及预期、印尼政策变动。

304不锈钢品种：

本周不锈钢期货价格表现较为强势。不锈钢主力合约2403开于14000元/吨，收于14215元/吨，较上周收盘上涨1.90%，最高上行至14235元/吨。本周不锈钢现货价格强势回升，不锈钢厂利润得到修复，周内现货市场交投氛围整体一般，不锈钢基差小幅下挫，目前处于极低水平，本周五无锡市场304不锈钢冷轧基差持平为-15元/吨，佛山市场304不锈钢冷轧基差下降50元/吨至-15元/吨。Mysteel数据，本周无锡和佛山300系不锈钢社会库存增加1.85万吨至51.64万吨，对应幅度为+3.72%，其中热轧库存减少0.37万吨至19.64万吨，冷轧库存增加2.22万吨至32万吨，300系不锈钢社会库存小幅增加。SMM数据，本周高镍生铁出厂含税均价较上一周上涨7.5元/镍点至935元/镍点，内蒙古高碳铬铁价格较上一周持平为8650 元/50基吨。

■ 不锈钢观点：

304不锈钢处于现实供应高位、现实需求偏弱、预期供应增加、预期需求向好、库存压力转弱的格局中。11月份300系不锈钢产量继续小幅回落，终端消费未有明显改善。随着近期不锈钢盘面价格的回升，不锈钢厂、镍铁厂利润情况明显改善，部分不锈钢厂复产，12月份不锈钢产量明显回升。随着春节临近，部分不锈钢厂又推出减产检修计划，为近期不锈钢价格的强势表现提供动力，短期不锈钢价格或震荡运行。不过由于总体来看镍铁与不锈钢产能皆有一定的过剩，而且成本端价格重心仍处于相对低位，长期不锈钢价格或随成本端价格偏弱运行，后续关注不锈钢成本端价格变化情况。

■ 不锈钢策略：

中性。

■ 风险：

印尼政策变化。

锌：下游企业陆续放假 锌价偏弱震荡

策略摘要

进口锌锭的流入或导致供应端压力增加，需求方面受季节性淡季影响，难有明显好转，但考虑到加工费弱势运行，且社会库存依然处于低位，预计锌价下方空间有限，建议以高抛低吸的思路对待，关注市场情绪的变化。

投资逻辑

■ 市场分析

本周锌价偏弱震荡。截至1月19日当周，伦锌价格较上周变动-1.43%至2473.0 美元/吨，沪锌主力较此前一周变动-2.08%至20675 元/吨。LME锌现货升贴水(0-3)由上周的-21.3美元/吨变动至-12.15美元/吨。

供应方面：SMM国产锌精矿周度加工费较上周减少100元/金属吨至4100元/金属吨， SMM进口锌精矿周度加工费较上周持平为80美元/干吨。矿端方面，海外矿山暂未听到进一步复产的消息，进口市场成交较少，贸易商更倾向于国产矿。受检修和季节性淡季影响，国内矿山产量下滑，且近期冶炼厂积极储备1-2月的锌精矿原料，预计矿端加工费持续下调，矿端供应维持紧缺。冶炼方面，部分冶炼厂计划新增检修减产，1月产量或有下降。海外方面，周初Nyrstar宣布将于1月下半月对位于荷兰的年产能31.5万吨的Budel锌冶炼厂进行保养和维护。

消费方面：季节性淡季影响下，镀锌、压铸、氧化锌板块订单偏弱。部分下游企业陆续从下周开始放假，预计后续开工逐步走弱。其中镀锌企业开工率较上周下降2.76%至53.84%；压铸锌合金部分企业开工提升以备库，其中光伏相关合金订单表现较差，但箱包拉链和服装配件类表现尚可，开工率较上周上涨3.28%至50%；氧化锌企业开工率较上周下降0.4%至56.5%。

库存：根据SMM，截至1月19日当周，国内锌锭库存7.09万吨，较此前一周-0.63万吨，近期下游企业积极逢低补库。LME锌库存较上周-8825吨至202050吨。

■ 策略

单边：中性。套利：中性。

■ 风险

1、海外冶炼产能变动。2、国内消费提振。3、流动性变化超预期。

铝：需求预期走弱 铝价偏弱震荡

策略摘要

铝：国内电解铝企业持稳生产为主，关注进口铝锭流入情况，而受消费淡季和春节假期影响，需求预期持续走弱，但当前铝市场库存仍处于低位对铝价下方存一定支撑，建议高抛低吸思路对待，关注宏观情绪的变动。

氧化铝：国内采暖季期间，重污染天气预警对北方地区氧化铝生产扰动仍存，且西南地区部分氧化铝产能受矿石紧张因素影响，维持低产状态。预计国内现货价格高位震荡，但考虑到市场情绪或对期货盘面价格造成较大影响，建议短期观望为主。

投资逻辑

■ 市场分析

铝方面：本周沪铝价格偏弱震荡。截至1月19日当周，伦铝价格-1.94%至2172.5 美元/吨，沪铝主力较此前一周-1.94%至18660.0 元/吨。LME铝现货升贴水(0-3)由上周的-47.75美元/吨变动至-42.75美元/吨。

供应方面，目前国内电解铝运行总产能约为4200万吨，周内电解铝企业持稳运行，持续关注西南等地区电力供应变动情况。近期电解铝现货进口窗口阶段性开启，或有部分进口货源进入国内市场。海外方面，由于目前海外宏观情绪较弱，铝厂复产或需等待需求强劲复苏，预计短期海外铝企复产动力不足。

需求方面，受消费淡季影响国内下游开工维持弱势。其中河南地区环保限产有所松动，多家前期限产的铝板带厂复工，开工略有好转。但铝型材订单方面无明显好转，建筑型材下游需求较弱而工业型材板块光伏、汽车型材生产稳定。临近春节，考虑到铝加工行业基本将于1月底放假至2月中旬，预计需求持续走弱。

库存方面，截止1月18日，SMM统计电解铝锭社会总库存44.1万吨，国内可流通电解铝库存31.5万吨，较周一去库1.5万吨，较上周四去库1.8万吨，仍处于近七年同期低位水平，与去年同期的库存差已拉大至28.1万吨。预计国内库存或在月底进入季节性累库周期，关注库存拐点的到来。LME铝库存较上周减少0.34万吨至55.52万吨。

氧化铝方面：本周氧化铝期货价格偏弱震荡，现货价格持稳。截至1月19日当周，氧化铝主力价格周内减少3.23%至3238元/吨，SMM氧化铝指数价格周内增加0.06%至3336元/吨，SMM氧化铝指数对当月升贴水由周初的-43元/吨变动至92元/吨。

供应方面，矿石紧张局面仍限制部分地区氧化铝企业的生产，且仍需关注重污染天气预警对北方地区氧化铝生产的扰动。其中山东地区某氧化铝厂近期因矿石供应不足减产，涉及年产能40万吨左右，且当地某大型氧化铝厂因电力供应问题停止一台焙烧炉生产，日产量下降3,400吨左右，初步计划检修周期5天左右。河南地区两家氧化铝厂逐步恢复受之前重污染天气预警限制的焙烧产能，涉及年焙烧产能约26万吨。西南地区某氧化铝厂因矿石供应不足停产，涉及年产能60万吨左右。需求方面，下游电解铝厂节前备货陆续进入尾声，下游观望情绪渐浓。海外方面，几内亚油库爆炸事件对当前几内亚铝土矿生产发运影响暂时相对有限。

■ 策略

单边：铝：中性 氧化铝：中性。

■ 风险

1、流动性收紧快于预期 。2、消费不及预期 。3、国内供应大幅回升。

铅：社会库存延续低位 铅价先抑后扬

策略摘要

受原料供应不足、春节放假等因素影响，原生铅供应恢复不及预期，且再生铅冶炼开工率下滑。而临近春节，铅蓄电池企业及经销商均处于备库状态，铅锭社会库存持续下降，短期建议逢低买入套保思路为主，但考虑到月底企业陆续放假，需关注节前上下游放假情况。

投资逻辑

■ 铅市场分析

本周铅价先抑后扬。截至1月19日当周，伦铅价格较上周增加0.81%至2108美元/吨，沪铅主力较此前一周增加0.21%至16360元/吨。LME铅现货升贴水(0-3)由上周的21.5美元/吨变动至39.85美元/吨。

供应方面：SMM国产铅精矿周度加工费较上周持平为850元/金属吨，SMM进口铅精矿周度加工费较上周持平为40美元/干吨。矿端方面，进口矿成交极少，市场观望情绪浓厚。国内铅精矿市场延续偏紧，铅精矿加工费下移。

原生铅方面，原生铅冶炼企业周度开工率较上周下降0.91%至51.79%，原生铅主要交割品牌周度产量较上周增加500吨至44240吨。河南地区某小规模冶炼厂检修停产提前放假，暂定春节后恢复生产，湖南地区某冶炼厂受原料限制仍未满产，且江西、广东地区个别厂家检修恢复后并未满产，供应恢复不及预期。

再生铅方面，据SMM测算，近期废电动车电池周均价在9870元/吨，废白壳周均价在9065元/吨，废黑壳周均价在9615元/吨。再生铅冶炼企业周度开工率较上周下降8.28%至44.3%，再生铅周度产量较上周减少2350吨至51210吨，再生铅冶炼企业原料库存较上周上涨1.17万吨至16.70 吨，再生铅冶炼企业成品库存较上周下降0.04万吨至0.54 吨。安徽地区再生铅冶炼厂产量恢复不及预期，且河南地区个别炼厂因原料限制减产，内蒙古地区再生铅炼厂陆续停产，再生铅冶炼开工率下滑。

消费方面：近期下游开工率方面，铅蓄电池企业周度开工率较上周持平为76.44%，其中江苏地区铅蓄电池企业周度开工率较上周持平为69.24%，浙江地区铅蓄电池企业周度开工率较上周持平为78.13%。临近春节，铅蓄电池企业及经销商均处于备库状态，铅蓄电池企业生产相对平稳。考虑到大部分企业计划在1月底到2月初放假，后续需求或有所下滑。

库存：根据SMM，截至1月19日当周，国内铅锭库存5万吨，较上周减少2.05万吨。由于部分炼厂进入春节放假状态，而下游铅蓄电池企业处于春节备库时段，铅锭社会库存随之下降。LME库存较上周减少0.74万吨至112225吨。

■ 策略

单边：谨慎偏多。套利：中性。

■ 风险

1、冶炼产能提升。2、国内消费不及预期。3、流动性收紧

工业硅：期价筑底后反弹，需关注下游补库意愿

期货市场行情

1月19日当周，下游观望情绪较浓，工业硅盘面受市场情绪影响，价格下跌，现货市场成交较少。行业开工率整体变化不大，北方地区因实行限负荷管理，产量继续受限，下游谨慎采购。周五共成交223903手，总持仓量14.88手，主力合约2403收盘价为13475元/吨，相比上周下跌135元/吨。根据SMM报价，目前华东通氧553升水1675元/吨，华东421牌号计算品质升水后，升水25元/吨，昆明421牌号计算品质升贴水后，升水525元/吨，421与99硅价差为1000元/吨。本周供应端变化不大，北方停产产能暂无大规模复产计划，西南地区维持低开工率。需求方面，下游观望情绪较浓，按需采购。目前仓单注册速度良好，仓单注册数不断增加，截止到1月19号，已经注册成功的仓单有43034张，折合成实物有215170吨。

现货市场行情

1月19号当周，成本端：当周金属硅生产成本小幅增加。硅煤及电极价格坚挺，部分地区电价小幅上调，预计下周生产成本持稳。需求端：当周下游需求持稳，多晶硅目前产能爬坡，对工业硅需求增加；有机硅开工率有所回升，但对工业硅采购意愿一般；铝合金对工业硅需求持稳。供应端：行业整体开工率变化不大，北方地区继续负荷管理，西南地区维持低开工率。库存端：因价格下跌，硅厂出货意愿不强，厂库库存上升，期货交割库存继续增加，港口库存减少，行业整体库存变化不大。

价格方面：1月19号当周部分型号现货价格下跌，龙头企业报价不变，现货成交一般。当前现货端整体库存仍较高，硅厂普遍惜售，下游按需采购，预期价格短期内偏弱震荡。从中长期来看，多晶硅新增产能释放带动工业硅的消费需求，但行业库存较高的问题依旧不容忽略。后续需要关注北方供应端变化及下游采购情绪。

■ 策略

枯水期西南开工率较低，目前北方停产产能有所复产，但供应端扰动仍存在，一季度现货下跌空间预计有限。若下游补库需求释放，价格可能出现反弹，但后续随着北方复产，中长期价格可能偏弱，可关注近月与远月正套机会。

■ 风险

1、北方供应端情况

2、成本端变化

3、下游利润及采购意愿。

4、 宏观情绪

钴锂：假期导致企业需求前置 现货价格短期企稳

策略摘要

锂期货：碳酸锂期货本周横盘震荡，窄幅波动，主力合约2407本周五收于101400元/吨，本周跌幅为2.17%，持仓量为155078手。根据SMM数据，周五电池级现货均价9.65万元/吨，当周上涨0.03万元/吨，工业级均价8.83万元/吨，当周上涨0.07万元/吨，目前期货升水电碳均价4900元/吨。

从现货基本面分析，碳酸锂价格不断下跌，外购矿和废料回收企业多有减停产现象，开工率下降。为应对春节假期，部分江西锂盐厂在元旦后停产，复工时间将在春节后视情况而定，目前暂未复工，同时，临近年底，部分锂盐企业多有季节性检修，将造成一定减产。近期，随着广期所碳酸锂期货仓单的增加，市场现货减少，对价格的支撑力量增强。终端市场需求不振，正极材料需求跟进不足，成交以老客户长协订单为主。据外媒报道，之前由于智利锂盐滩的抗议活动导致通往SQM和雅宝(AIbemarle)的道路陷入混乱，现已经逐步恢复运营，对情绪的影响逐渐消失，需密切关注。2月份春节假期导致部分企业需求前置到1月份，近期采购有所增加，锂盐厂挺价意愿增强碳酸锂现货稳中上探，但是供应端仍显宽松，实际消费仍较弱，预计现货价格短期内或将弱稳运行。下游采购仍较为谨慎，现货供应仍显充足，根据SMM统计最新数据，现货库存7.31万吨，较上周小幅增加，其中冶炼厂4.29万吨，下游1.53万吨，其他1.48万吨。从长期看，由于澳洲锂矿定价模式的改变后，价格仍会持续回落，锂矿及锂盐均有较多产能待释放，据百川报道，近日，澳大利亚锂矿生产商皮尔巴拉矿业公告称，公司已与赣锋锂业签署了承购协议修订案，皮尔巴拉将向赣锋锂业增加锂辉石精矿供应量，从此前的每年16万吨增加至未来三年的每年31万吨，碳酸锂供应仍显宽松，碳酸锂现货价格仍有下跌空间。短期来看，年底部分头部锂盐厂有清库存放货预期，但部分锂盐厂由于季节性检修以及应对假期，会有减停产现象，或将造成一定减产，2月份春节假期导致部分企业需求前置到1月份，对现货价格有一定支撑作用，导致碳酸锂现货稳中上探情形偶有发生，预计现货价格弱稳运行。终端新能源汽车竞争激烈，增产降价，下游企业采购比较谨慎，对价格支撑力度走弱。当前现货市场成交情况一般，终端消费市场增速放缓，下游电池库存仍较高，产业链降本意愿增加，向上压价意愿不断增强，预计下行周期延续。

锂：供应方面，碳酸锂开工下滑，碳酸锂产量较上周略有减少。青海盐湖端由季节性因素造成的减产有限，同时江西、四川等地区锂盐厂代工比例不断提高，江西、湖南预计将进一步扩大云母规模，部分生产线已经投产，智利社区的抗议活动对碳酸锂的产量影响较小，由于碳酸锂价格不断下跌，外购矿和废料回收企业多有减停产现象，开工率下降。为应对春节假期，以及部分锂盐企业多有年底检修，将造成一定减产，部分江西锂盐厂在元旦后停产，复工时间将在春节后视情况而定，目前暂未复工。综合统计来看，本周碳酸锂产量较上周减少，开工率也同步下滑。

消费方面，终端需求未见明显改善，一季度是消费淡季，整体需求不足，市场较为悲观，仅保持少量刚需跟进，材料厂接货意愿走低，电池厂库存维持去库，下游未见大量补库，正极材料方面整体需求跟进较为一般，开工同步下滑，市场需求量小，行业竞争严重，部分成本较高的企业准备产能退出。

成本方面，锂矿市场价格延续跌势，澳矿定价模式转变，目前已经有部分企业谈判到“M+2”的定价模式，锂矿价格依旧存在下跌预期，据百川报道，目前国内锂矿市场价格为锂辉石6.0%（CIF到港）价在850-960美元/吨；非洲SC 5%价格在520-560美元/吨；锂云母原矿2%≤Li2O＜2.5%达到1350元/吨。外购锂矿生产碳酸锂的厂家成本压力仍存，仍处于亏损状态，盐湖端生产成本较低，生产保持稳定，总体而言，平均利润与上周相比略有减少，碳酸锂跌幅大于原料成本跌幅，利润空间进一步压缩，自有矿石及盐湖存在一定的利润空间，外采矿石利润仍有倒挂空间；氢氧化锂成本压力逐渐减弱，仅部分结算方式为“M+1”的头部大厂压力减弱，其他厂家成本压力仍存，终端需求恢复不及预期，厂家采购矿石积极性不高，采买谨慎，多以刚需采购为主。

库存方面，本周碳酸锂的库存水平仍处高位，2月份春节假期导致部分企业需求前置到1月份，但下游采购谨慎，需求难有起色，锂盐厂主要供应老客户长协订单，成交乏量，库存逐渐累积；氢氧化锂的库存水平略有减少，主要是头部锂盐厂减产，库存消耗，去库明显。

市场价格方面，据百川统计数据，国内工业级碳酸锂（99.2%为主）市场成交价格区间在8.6-9.4万元/吨之间，市场均价跌至9万元/吨，与上周持平。国内电池级碳酸锂（99.5%）市场成交价格区间在9.4-10万元/吨，市场均价跌至9.7万元/吨，与上周持平。氢氧化锂市场行情止跌。截止到本周四，国内电池级粗粒氢氧化锂市场价格为8-9.5万元/吨之间，市场均价8.5万元/吨，与上周持平；微粉级氢氧化锂市场价格在9.0-9.5万元/吨之间，市场均价9.25万元/吨，与上周持平；国内工业级氢氧化锂市场成交价为7.5-8万元/吨，均价在7.75万元/吨，与上周持平。综合来看，下游市场低价询单，持续压价，消费表现依旧不佳，多以去库存为主，市场观望情绪浓厚，预计短期价格弱稳运行，后续需要关注下游消费回暖程度及矿端供应情况。

■ 策略

近期碳酸锂价格弱稳运行，偶有小幅上探情形出现，主要受资金情绪及宏观消息面影响，2月份春节假期导致部分企业需求前置到1月份，但是供应端仍显宽松，实际消费仍较弱，预计现货价格短期内或将弱稳，对于持货商，在做好风险压力测试基础上，可在期货盘面较高时择机在盘面进行卖出套保。对于投机者，交易观望或区间操作为主，需做好仓位管理与风险管控。截至本周五，主力合约2407持仓155078手，较前一日增加484手，总持仓264567手，较前一日减少588手。截至本周五，碳酸锂当日仓单量13554手，较前一日增加8手。

钴：供应方面，本周国内四氧化三钴较上周产量增加，开工率同步上调，硫酸钴较上周产量减少，开工率同步减少，近期行情低迷难改，部分企业有停产或减产情况，综合来看，钴盐的供应呈小幅上行。消费方面，本周四氧化三钴和硫酸钴市场需求较上周未有明显波动，钴酸锂需求进入淡季，临近年末，数码需求尚未出现重大利好，销量平平，需求难有起色，终端消费表现不及预期，订单呈下滑趋势。成本方面，本周四氧化三钴成本小幅上行，硫酸钴生产成本较上周略有增加，利润维持低位运行，不及预期。库存方面，四氧化三钴和硫酸钴的库存量较上周小幅上行，冶炼厂出货压力较大，成交量较少。市场价格方面，据百川盈孚统计，四氧化三钴价格持稳，当前价格为12.9-13.4万元/吨；氧化钴价格持稳，当前价格为12.7-13.5万元/吨。本周硫酸钴价格不变，目前百川盈孚统计价格在3.2-3.3万元/吨，氯化钴价格持稳，目前百川盈孚统计价格在3.9-4.0万元/吨。综合来看，市场行情波动有限，需求端未有明显好转，市场行情未有明显起色，预计下周钴盐市场价格持稳运行。

■ 风险点

1、 锂盐厂、经销商下游市场需求整体弱势疲，市场行情不佳，

2、 锂矿进口增量明显，供强需弱态势没有改变，

3、 钴产业链下游维持刚需，观望气氛浓郁，需求难有明显放量，

4、下游电池端库存压力较大，压价行为持续存在，

5、减仓引发行情大幅波动风险，

6、 春节前，生产企业开工情况需密切关注。

黑色建材

钢材：原料价格企稳回升，钢材成本小幅震荡

策略摘要

基本面上建材与热轧产销端均有下降，社会库存增加明显，符合淡季表现预期。铁水产量处于同期低位，但因钢厂有原料补库的冬储意愿，下降空间有限。目前钢材供需双弱，库存增幅放缓，整体矛盾并不突出。近期多地冬储政策出台，中下游拿货相对谨慎。铁水见底回升，但钢厂利润不佳仍压制原料，同时，废钢价格回落使得短流程成本小幅下移。短期钢材价格以区间震荡为主。

核心观点

■ 市场分析

本周，钢材市场价格涨跌互现，整体价格重心小幅下移，市场情绪更加谨慎，贸易商更多偏刚需采购，成交表现较差。通过本周钢联公布的五大材数据来看：本周五大材整体产销下滑，库存有所增加，其中螺纹和热卷产销双降，螺纹库存环比增加，热卷基本持平。至本周五收盘，螺纹主力合约2405收于3915元/吨，环比上涨0.33%，热卷主力合约2405收于4032元/吨，环比上涨0.15%。

供给方面：本周Mysteel调研247家钢厂高炉开工率76.23%，环比上周增加0.15%，同比去年增加0.26%；高炉炼铁产能利用率82.98%，环比增加0.42%，同比减少0.12%；钢厂盈利率26.41%，环比减少0.43%，同比减少0.86%；日均铁水产量221.95万吨，环比增加1.12万吨，同比减少1.83万吨。

消费方面：本周钢联公布最新五大成材大口径周度表观需求825.69万吨，周度环比减少14.91万吨，其中螺纹表观需求217.55万吨，周环比减少1.08万吨，热卷表观消费293.67万吨，周环比减少7.89万吨。本周五大品种表观消费除冷轧外，其余品种环比均有一定下降。

库存方面：本周Mysteel调研全国五大成材大口径库存周环比增加29.62万吨，其中螺纹库存周环比增加16.62万吨，热卷库存周环比增加0.14万吨，在传统淡季市场以刚性需求为主，投机情绪不高，建材略有累库。

综合来看：基本面上建材与热轧产销端均有下降，社会库存增加明显，符合淡季表现预期。铁水产量处于同期低位，但因钢厂有原料补库的冬储意愿，下降空间有限。目前钢材供需双弱，库存增幅放缓，整体矛盾并不突出。近期多地冬储政策出台，中下游拿货相对谨慎。铁水见底回升，但钢厂利润不佳仍压制原料，同时，废钢价格回落使得短流程成本小幅下移。短期钢材价格以区间震荡为主。

■ 策略

单边：震荡

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：无

■ 风险

钢材检修情况、需求走弱程度、钢材出口和冬储强度等。

铁矿石：市场博弈降温，铁矿基差修复

策略摘要

整体来看，本周铁矿石基本面供需均有改善。供应方面，本期铁矿石供应近端强于远端。日均铁水产量小幅回升。当下市场受制于宏观影响，市场对远端需求担忧，考虑到铁矿基差较大，铁水仍有向上修复空间，钢厂补库尚未完毕，预计铁矿震荡偏强。整体来看，后期应持续关注钢厂补库、利润及复产检修情况，海外发运情况，宏观经济环境等。

■ 市场分析

本周整体黑色系期货探底回升。一方面受A股大盘超跌起稳，宏观情绪转暖，商品止跌反弹。另一方面，钢厂即期利润修复，春季补库支撑，日均铁水产量小幅度回升。期货方面，本周盘面探底回升震荡运行，铁矿主力合约2405至周五收于957元/吨，周度环比上涨0.89%，上涨8.5元/吨。现货方面，青岛港PB粉1011元/吨，周度持平。

供应方面：本周Mysteel公布数据，新口径全球发运2693.6万吨，环比增加3.1万吨，其中澳洲发运1573.9万吨，环比上周减少123.7万吨，巴西发运713.1万吨，环比增加295.5万吨，非主流发运407万吨，环比减少169万吨。铁矿发运总量周度持平。

需求方面：本周Mysteel调研247家钢厂高炉开工率76.23%，环比上周上升0.15%，同比去年增加0.26%；高炉炼铁产能利用率82.98%，环比增0.42%，同比减0.12%；钢厂盈利率26.41%，环比减0.43%，同比减0.86%；日均铁水产量221.91万吨，环比增1.12万吨，同比减1.83万吨。

库存方面：Mysteel统计全国钢厂进口铁矿石库存总量为10243.88万吨；统计45个港口进口铁矿库存为12641.9万吨，环比增20.79万吨；日均疏港量319.21万吨，增6.4万吨。

整体来看，本周铁矿石基本面供需均有改善。供应方面，本期铁矿石供应近端强于远端。日均铁水产量小幅回升。当下市场受制于宏观影响，市场对远端需求担忧，考虑到铁矿基差较大，铁水仍有向上修复空间，钢厂补库尚未完毕，预计铁矿震荡偏强。整体来看，后期应持续关注钢厂补库、利润及复产检修情况，海外发运情况，宏观经济环境等。

■策略

单边：中性

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：无

■ 风险

钢厂补库、利润及复产检修情况，海外发运情况，宏观经济环境等。

焦炭焦煤：钢焦博弈加剧，市场氛围冷清

策略摘要

焦炭方面，随着部分高炉检修完毕复产，铁水产量微升，钢厂整体冬季补库意愿偏低，但低价有望放量补库，对于焦炭的第三轮提降情绪有所减弱，目前处于钢焦博弈阶段，预计焦炭维持震荡偏弱格局，后期关注钢厂利润及复产补库情况；焦煤方面，需求端焦企盈利能不足产量下滑，对焦煤谨慎采购，目前各环节焦煤库存仍处于累库阶段，短期内预计焦煤整体维持震荡格局，下一步需要关注安全事故对焦煤供应扰动及冬季补库强度。

核心观点

■ 市场分析

上周原料市场止跌反弹，随部分高炉检修完毕复产，铁水产量逐步回升，对于原料采购有所上升，焦炭主力2405合约收于2446元/吨，周度环比上涨60元/吨，涨幅2.51%，焦煤主力2405收于1822.5元/吨，周度环比上涨34元/吨，涨幅1.9%，现货方面，上周日照港准一焦现货报价2380元/吨，与前期持平，进口蒙煤方面，甘其毛都口岸持续处于较高水平，下游观望情绪较浓，蒙5长协原煤报价在1560元/吨左右。

本周Mysteel 统计全国230家独立焦企样本产能利用率为70.80% 减 3.4 %；焦炭日均产量51.64 减 3.03。多数焦企处于亏损状态，提产动力不足。

本周Mysteel调研247家钢厂高炉开工率76.23%，环比上周增0.15% ，同比去年增0.26% ；高炉炼铁产能利用率82.98%，环比增0.42% ，同比减0.12%；日均铁水产量221.91万吨，环比增加1.12万吨。铁水微增，刚需较前期有所增加。

本周Mysteel 统计全国230家独立焦企样本，焦炭库存62.74 增 1.64 ，炼焦煤总库存960.21 增 5.08 ，焦煤可用天数14.0天 增 0.84 天。全样本焦煤焦炭库存仍处于增库环节。

综合来看：焦炭方面，随着部分高炉检修完毕复产，铁水产量微升，钢厂整体冬季补库意愿偏低，但低价有望放量补库，对于焦炭的第三轮提降情绪有所减弱，目前处于钢焦博弈阶段，预计焦炭维持震荡偏弱格局，后期关注钢厂利润及复产补库情况；焦煤方面，需求端焦企盈利能不足产量下滑，对焦煤谨慎采购，目前各环节焦煤库存仍处于累库阶段，短期内预计焦煤整体维持震荡格局，下一步需要关注安全事故对焦煤供应扰动及冬季补库强度。

■策略

焦炭方面：震荡

焦煤方面：震荡

跨品种：无

期现：无

期权：无

■ 风险

钢厂利润、焦化利润、煤炭进口、宏观经济运行情况等。

动力煤：市场供需平衡，煤价弱稳运行

策略摘要

动力煤品种：临近春节，部分煤矿和下游工厂计划一月下旬陆续放假，煤炭市场弱稳运行，市场供需两弱。下游电厂库存结构良好，短期煤炭受非电行业补库及煤矿事故影响，存在一定支撑。中长期看，需关注在安全要求下，供应受到扰动的程度，同时关注非电煤的补库和冬季电煤的消费情况。因期货流动性严重不足，我们建议观望。

核心观点

■ 市场分析

期货与现货价格：产地指数：截至1月19日，榆林5800大卡指数769.0元，周环比下跌10.0元；鄂尔多斯5500大卡指数688.0元，周环比下跌5.0元；大同5500大卡指数760.0元；周环比下跌8.0元。港口指数：截至1月19日，CCI进口4700指数89.5美元，周环比持平，CCI进口3800指数报66.5美元，周环比持平。

港口方面：截至到 1月19日，北方港港口总库存 2122.2 万吨，较上周同期减少64.7万吨，港口库存有所下降。

电厂方面：截至到 1 月19日，沿海 6大电厂煤炭库存 1217.1 万吨，环比上周同期下降59.3万吨；平均可用天数为 14.2 天，周环比下降0.6天；电厂日耗85.6万吨，环比上周同期下降0.3万吨。

海运费：截止到 1月19 日，海运煤炭运价指数（OCFI）报于615.24点，上涨0.71 个点。截止到 1 月 19 日，波罗的海干散货指数（BDI）报于 1357.00点，上涨49.00个点，涨幅为 3.75%。

整体来看：产地方面，榆林地区交投清淡，坑口库存有所累积，市场调价仍以下跌为主。市场少数性价比稍好矿销售稍好，但很难形成有效支撑。鄂尔多斯区域维持弱稳运行，市场交投氛围弱。当前主要是保持长协和刚需发运，市场煤销售一般。晋北地区煤矿竞价参与度下降，观望氛围浓郁，矿方陆续降价以刺激销售，价格稳中偏弱运行。港口方面，市场情绪仍承压，市场僵持。少部分需求压价询货，价格弱稳运行，部分市场货源进已经处于亏损状态，进口煤对沿海市场形成压制，叠加市场预期偏弱，终端采购心态偏消极。进口方面，本周进口煤价弱稳运行，当前由于国内煤市场偏弱运行，市场需求较差，而外盘报价坚挺，降价出售意愿有限，市场观望氛围浓。

需求与逻辑：临近春节，部分煤矿和下游工厂计划一月下旬陆续放假，煤炭市场弱稳运行，市场供需两弱。下游电厂库存结构良好，短期煤炭受非电行业补库及煤矿事故影响，存在一定支撑。中长期看，需关注在安全要求下，供应受到扰动的程度，同时关注非电煤的补库和冬季电煤的消费情况。因期货流动性严重不足，我们建议观望。

■ 风险

市场煤需求表现，运输瓶颈影响，港口累库超预期、突发安全事故等。

玻璃纯碱：厂家博弈淡季价格，玻碱或将持续震荡

策略摘要

玻璃纯碱：目前玻璃库存处于历史同期低位水平，叠加玻璃需求韧性仍存，从而使得玻璃行业高利润情况下企业生产积极性较高。考虑到玻璃高产量，低库存，需求具有韧性的情况下，价格呈现震荡走势，关注升贴水带来的价格波动。碱厂供应持续增加，下游需求表现一般，采购谨慎，但碱厂整体库存仍处于较低水平。考虑纯碱供应逐步回升，或对价格形成一定压力，但消费保持韧性，库存持续低位情况下，价格呈现抵抗式偏弱震荡，关注后续玻璃厂补库情况。

核心观点

■ 市场分析

玻璃方面，本周玻璃主力合约2405大幅下跌，收盘价为 1758元/吨，周环比上涨19元/吨，涨幅1.09%。现货方面，本周玻璃全国周均价2026元/吨，周环比上涨2元/吨；产量方面，本周全国浮法玻璃产量121.3万吨，环比减少0.26%，同比增加9.42%，浮法玻璃行业平均开工率83.69%，环比增加0.06%；玻璃企业产能利用率为 85.24%，环比持平；库存方面，全国浮法玻璃样本企业总库存3158.6万重箱，环比增加3.21%；利润方面，全国浮法玻璃平均利润470元/吨，较上周增加40元/吨；整体来看，目前玻璃产量处于历年同期高位水平，高利润情况下企业生产积极性较高。需求端，北方地区赶工收尾，需求转弱，有厂家陆续推出冬储政策，部分外发货源增多；东南地区仍处赶工期，下游订单维持到月底，原片企业整体库存低位，但不排除部分企业为刺激节前出货，进行让利优惠，考虑到春节库存的必然累积，叠加节前下游补库，预计节前价格将维持震荡运行9。

纯碱方面，本周纯碱主力合约2405大幅下跌，收盘价为 1907元/吨，周环比上涨80元/吨，涨幅4.38%。产量方面，：本周纯碱产量69.77万吨，环比增加0.94%，本周纯碱开工率89.62%，环比增加0.84%；库存方面，本周纯碱库存43.81万吨，环比增加1.22万吨，涨幅 2.86%。整体来看，近期纯碱个别企业负荷波动，产量略有影响，关注后续装置恢复的情况。需求端，轻碱需求好转，低价成交活跃，重碱按需采购，原料纯碱库存维持7-13天不等，由于纯碱价格波动及后市预期影响，节前备货情绪相对谨慎，考虑到纯碱供需逐步向宽松转换，价格重心继续下移，但盘面贴水较大，建议谨慎参与，紧密跟踪供给端的变化，及时作出策略方向调整。

■ 策略

玻璃方面：震荡

纯碱方面：震荡

跨品种：无

跨期：无

■ 风险

关注及风险点：房地产政策、光伏产业投产、纯碱出口数据、浮法玻璃产线复产冷修情况等。

合金：供需宽松格局难改，合金价格维持震荡

策略摘要

锰矿价格微降，硅锰生产成本持稳。部分产区硅锰生产长期处于亏损，内蒙古地区硅锰利润转负，硅锰产线开工率维持中位。硅铁部分产区硅铁生产长期处于亏损，硅铁产线开工率维持低位。需求端钢厂减产检修增加，下游钢厂双硅采购积极性不高，按需采购为主。总体来看，双硅产能利用率偏低，供给宽松局面难改，后期钢材需求保持韧性，需要持续关注钢厂采购意愿、电价变化及产区政策情况。

核心观点

■ 市场分析

硅锰方面，本周硅锰期货弱势运行，硅锰主力合约2403收于6414元/吨，环比上周涨64元/吨。现货方面，现货市场偏弱，成交仍清淡。供应端，硅锰产量21.6万吨，产量微增，处于历年同期中高位。需求端，周五大材产量环比下降，周度五大材产为855万吨，环比有所下降。63家样本企业硅锰厂库持续降低，降低到18.03万吨，钢厂库存可用天数为17.7天左右，北方大区为15.7天左右。整体而言，主要产区电费价格持稳，内蒙古电价小幅下降，硅锰生产成本持稳。部分产区硅锰生产长期处于亏损，内蒙古地区硅锰略有利润，硅锰产线开工率和产量处于季节性中高位。需求端随着钢厂减产增加，下游钢厂采购积极性不高。总体来看，硅锰产能利用率偏低，部分产区硅锰长期亏损，钢厂季节性减产，需要持续关注硅锰产量变化、港口锰矿价格及产区政策情况。

硅铁方面：主力合约2403收于6674元/吨，环比跌26元/吨。现货端成交不佳，观望情绪较浓。供应端，本周硅铁产量10.68万吨，环比降低0.12万吨。成本端，电价持稳、兰炭价格下降，硅铁成本下降。需求端，周度五大材产为855万吨，环比有所下降。金属镁方面随着主产地整改政策落实12月产量6.9万吨，产量持稳定。库存方面，铁合金厂库存7.18万吨，厂库略有降低。钢厂库存方面，终端客户保持低库存备货，北方大区、华南大区有一定的补库动作，北方大区库存天数仍处于历年低位。整体而言，主要产区电费价格持稳，内蒙古电价微降，兰炭价格下跌，硅铁生产成本微降。宁夏、甘肃产区硅铁生产长期处于亏损，硅铁产线开工率维持低位。需求端钢厂季节性减产明显增加，下游钢厂采购积极性不高，按需采购为主。总体来看，硅铁产能利用率维持低位，部分产区长期亏损，钢厂季节性减产，需要持续关注钢厂采购意愿、电价变化及产区政策情况。

■ 策略

硅锰方面：震荡

硅铁方面：震荡

跨品种：无

跨期：无

■ 风险

产能利用率变化、南方地区电价变化及五大材产量情况等。

农产品

油脂：现货成交良好，提振油脂行情

■ 市场分析

本周三大油脂期货盘面震荡上涨，棕榈油和菜籽油周初表现强势，周五豆油接力，带领油脂继续强势运行。油脂强势除了机构预测马来减产幅度较大、豆油部分油厂提货紧张等自身因素外，原油企稳回升也给了油脂助力。

后市看，豆油方面，巴西部分地区开始收割，阿根廷大豆播种完成79%，目前市场焦点在巴西的天气和阿根廷的大豆产量变化上。由于天气原因，巴西大豆产量潜力受到负面影响，多家机构下调巴西大豆产量预估。本月USDA预测巴西大豆产量为1.57亿吨，较早先预期调低400万吨。同时预测阿根廷大豆收成将达到5000万吨，高于上年的2500万吨。但是阿根廷的问题是，米莱政府在12月份向国会提交法案，计划将豆粕和豆油的出口预扣税将从31%提高到33%，这可能对阿根廷出口有影响。随着美国生物燃料行业对豆油的需求增长，推动美国压榨产能强劲扩张，美国目前大豆供应充足，加上压榨利润丰厚，使得2023年第四季度压榨量保持强劲，12月份NOPA会员企业的大豆加工量创下有史以来的最高单月压榨量。整体看，美豆供需面变化不大，南美大豆巴西产量干扰依然存在，现阶段巴西大豆价格较美豆有优势，美豆贴水此前一直坚挺，后期或有松动。但南美产量增加预期对美豆形成拖累，美豆预计继续弱势震荡。印度豆油进口利润的好转使得印度洗船棕榈油，转而采购豆油，据传闻约有5万吨棕榈油洗船与6-7万吨豆油买船。目前正值春节备货期，国内由于部分地区豆粕胀库，整体压榨产能不稳，油厂豆油提货偏紧，但终端需求同比去年依然偏弱，基差小幅下跌，但现货成交良好对豆油有支撑，短期偏强震荡运行。

棕榈油方面，1月16日，印尼棕柯油协会(GAPK)周一在一份声明中称，由于棕桐油作为生物柴油原料的国内需求增加，而产量增长依旧温和，因此今年棕桐油出口预计减少。预计2024年棕榈油出口约为2.900万吨，较上年减少4%，2023年印尼强制要求生物柴油中棕榈油含量达到35%，之前为30%。随着掺混比例提高，国内棕榈油总需求可能达到2,500万吨。马来SPPOMA发布1-15日产量数据显示减产超预期，而船运机构数据显示出口数据下滑幅度不及减产幅度，因此有机构预测1月马来库存会跌破200万吨，同时马来行业分析师也认为2024年棕榈油价格较2023年上涨4.06%，利好棕榈油。国内海关总数据显示，中国12月食用棕榈油进口量为29万吨，全年总计为433万吨。近期棕榈油价格倒挂缩小，国内买家增加进口，但多为3-5月，1-2月船期较少。据Mysteel数据显示预估2024年1月全国棕榈油到港量23万吨左右，预计国内棕榈油会进一步去库。下游成交谨慎，但由于远期进口减少，基差坚挺。整体看，目前产地端利好较多，限制了棕榈油的下跌空间，而且印度延续税收优惠政策到3月，印度消费需求较好，棕榈油后期需求并不悲观。要是原油企稳回升，棕榈油向上有空间，可逢低做多。

菜籽油方面，洲际交易所（ICE）油菜籽期货近期低位震荡，油菜籽目前很难形成单边行情，加拿大农民向现货市场的销售有限支撑了价格，但出口需求不足限制了上涨空间。海关数据显示，2023年12月油菜籽进口总量为73.89万吨，全年进口549.14万吨，较上年同期累计进口总量的196.06万吨增加353.08万吨，2023年12月菜籽油进口总量为23.00万吨，全年进口总量为235.00万吨。随着进口菜籽和菜油陆续到港，菜油近端压力依旧存在，据中国粮油商务网数据，截止到2024年第2周末，国内进口压榨菜油库存量为48.2万吨，菜油去库缓慢，虽然目前菜油性价比高，但是依旧无法在短期内消化庞大的供应，这也是菜油在油脂中表现偏弱的原因。目前由于春节备货，国内需求较好，市场也有挺价心理，对菜油有支撑，而且其他油脂强势，菜油也跟随上涨，但是在消化完近端供应之前，菜油反弹高度有限，预计在8000一线震荡。随着菜籽进口高峰结束，2、3月菜籽进口量在25万吨左右，远不及前几个月，菜油或能进入去库周期，届时行情有望好转。

■ 策略

中性

■ 风险

无

油料：农户售粮积极性增强，需求依然主导价格

大豆观点

■ 市场分析

本周豆一行情震荡偏弱，现货方面，目前市场现货供应充足，农户储量丰富。春节在即，但下游采购积极性一般，市场购销不活跃，对豆一价格支撑较弱，个别地区价格有所松动。后市来看，随着春节临近，农户出货季节性较高，市场供应充足，但短期需求较往年清淡，需关注后期需求端的变化，目前国储对价格支撑有限，政策支持难有大幅变化，后续依然还是以震荡为主。

■ 策略

单边中性

■ 风险

无

花生观点

■ 市场分析

本周国内花生价格震荡运行，现货方面，市场短暂备货后进入观望消耗库存阶段，购销主体参市积极性一般，交易较为低迷。花生下游产业，油粕市场价格维持稳定。后市来看，价格主要受需求主导。年前交易时间日渐缩短，农户盼涨心理动摇，部分择价适量售粮，因此价格有所松动，产区天气不佳对于运输产生一定影响，整体市场供应不会大幅上升，对价格有所支撑，整体花生价格还是延续震荡行情。

■ 策略

单边中性

■ 风险

需求走弱

饲料：巴西升贴水下跌施压，豆粕低位运行

粕类观点

■ 市场分析

国际方面，USDA 本周出口报告表示，截至1月11日，美国大豆出口检验量为126万吨，此前一周为104万吨，去年同期为219万吨。2023/24年度美国大豆出口检验总量累计达到2558万吨，同比减少21.1%。本年度美豆出口量已完成全年出口目标4776万吨的53.6%。咨询机构AgroConsult将2023/24年度巴西大豆产量调低至1.538亿吨，比上月预测的1.588亿吨降低了500万吨。当前国内豆粕市场成交维持清淡，盘面上美豆和国内价格持续保持弱势，一方面USDA本月供需报告对于巴西新季产量调减幅度不及预期，利空因素持续影响，另一方面近期巴西升贴水持续下降，进口成本不断被拉低，因此美豆价格承压下跌。国内方面，豆粕跟随美豆下跌同步回落，叠加国内养殖端价格长期处于亏损的状态之中，猪价始终维持低位，下游对于饲料的消费需求明显疲软，豆粕市场成交持续清淡。而巴西升贴水的走弱造成的进口成本下跌也给出了豆粕一定的下跌空间，加之国内供应压力依旧偏大，因此在供应端没有明显改善且消费端持续偏弱的情况下，近期国内豆粕价格或仍将偏弱震荡。

■ 策略

中性

■ 风险

无

玉米观点

■ 市场分析

国际方面，布宜诺斯艾利斯谷物交易所称，截至1月10日当周，2023/24年度阿根廷玉米播种面积达到601万公顷，相当于计划播种面积的84.6%，比一周前提高7%，高于去年同期的83%。截至1月10日，阿根廷农户销售了955万吨2023/24年度玉米，比一周前高出120万吨。去年同期预售量为691万吨。国内方面，东北产区中储粮增储消息落地，收储价格基本与现货价格相近，对现货市场价格提振不足。临近春节农户有变现需求，售粮积极性较高，市场供应相对充足。需求方面，贸易商近期依旧没有主动建库的迹象，深加企业虽然开机率继续提高，但工门前到货量宽松，收购价格继续偏弱调整。后期还需关注收储实施情况，以及农户售粮节奏变化，下游企业建库意愿等。预计短期玉米市场价格维持震荡偏弱运行。

■ 策略

中性

■ 风险

无

养殖：消费略有回暖，猪价小幅上涨

生猪观点

■ 市场分析

供应方面，本周集团出栏保持平稳，猪源供应充足，散户出栏积极性较高。目前出栏体重仍然处于较高水平，后续仍有继续下降的空间，集团需要加快出栏节奏来应对年后的消费快速下滑的局面。需求方面，本周消费较上周出现了较为明显的上涨。南方年前最后一波腌腊需求启动，导致南方地区的价格上涨较快，预计北方地区的春节前需求会在下周陆续启动，月底可能会达到需求的高峰。综合来看，春节前的消费是未来三个月最大的消费节点。但市场对于未来生猪的价格仍存在担忧，现货价格上涨幅度大于期货市场的上涨幅度。春节前的消费最多持续10天左右，但春节期间会停止正常出栏与屠宰，要被动压栏将近半个月的时间，叠加年前的体重过大，因此春节后的价格压力要大于春节前的压力。因此预计3月合约或仍将维持偏弱走势。

■ 策略

中性

■ 风险

无

鸡蛋观点

■ 市场分析

供应方面，上周受蛋价影响，淘汰鸡价格小幅上涨，养殖企业顺势淘汰适龄老鸡，屠宰企业也有零星补货动作，上周淘鸡量小幅增加，考虑到养殖企业多选择春节前集中淘汰，预计本周淘鸡出栏量维持增加趋势；12月新开产蛋鸡主要为8月份前后补栏鸡苗，8月蛋价上行，养殖利润增加且天气逐渐转凉，养殖企业补栏积极性较高，鸡苗销量环比增加6.75%，新开产蛋鸡量高于淘汰量，在产蛋鸡存栏小幅增加，供应持续宽松。需求方面，临近春节，市场看涨情绪增加，部分食品企业逢低补库，叠加前期各环节积极处理库存，市场余货压力得到缓解，不过随着学校陆续放假和务工人员逐渐返乡，当前需求仍然偏弱。综合来看，当前需求持续疲软，蛋价小幅上涨之后，消费终端接受能力有限，贸易商采购更加谨慎，考虑到随着春节临近，市场需求存在向好预期，预计现货价格或将企稳后维持震荡。因鸡蛋期货主力合约JD2403为消费淡季合约，短期来看盘面价格震荡运行，建议投资者谨慎观望。

■ 策略

谨慎看空

■ 风险

未来消费提振

果蔬品：担忧情绪有所释放，苹果红枣震荡反弹

苹果观点

■ 市场分析

本周山东产区礼品盒包装继续增多，走货略有加快但较往年依旧偏慢，果农货源价格有所下滑，出货仍然以三四级等低价货为主，礼盒走货增量有限。陕西产区受节日提振，陕西产区低价区客商增多，果农货交易增量，备货发货陆续进行，下半周受到降雪天气影响，部分产地冷库发货受阻，增速放缓。山西产区走货有所提速，客商仍以发自存为主，纸加膜货源市场认可度不高，春节备货氛围一般。甘肃产区走货速度加快，春节备货氛围渐浓。辽宁产区出库明显加快，客商寻货增加，通货出库为主。本周广东三大批发市场早间到车量有所减少，周内市场成交氛围较差，批发价格继续走低。临近春节，柑橘类水果对苹果销售形成冲击。关注下周春节备货情况，以及礼盒类货源市场成交情况。下周关注重点：节前备货情况、销区成交氛围、库存质量问题以及节日备货的情况。

■ 策略

宽幅震荡

■ 风险

全球经济衰退（下行风险）；消费不及预期（下行风险）

红枣观点

■ 市场分析

本周红枣盘面整体偏弱，销区价格稳中有升，产区价格下滑；内地客商库存量较少，市场陈货到量增加，性价比更高的陈货成为市场交易主体，市场承接力不足，走货承压；消费降级现象存在，同等级低价货较受市场青睐，部分货主小幅让利出货；春节备货阶段，下游拿货积极性略有提升但备货力度一般，也需关注物流停运时间。旺季缺失的担忧情绪促使红枣期货价格持续走弱，但现货挺价意愿相对较强，当前点位期货价格已大幅贴水现货，仓单开始注销回流现货市场。春节前仍有销售时间，持续关注下游消费表现。

■ 策略

区间震荡

■ 风险

地方政府托底政策（上行风险）、高温干旱及低温天气（远月合约上行风险）、全球经济衰退（下行风险）、消费不及预期（下行风险）

软商品：节后旺季预期较强，棉价再创阶段新高

棉花观点

■ 市场分析

国际方面，本周美棉价格重心明显上移，一度逼近85美分，创下阶段性新高。尽管1月USDA供需报告整体偏空，但美国经济数据表现较好以及红海局势进一步紧张，支撑盘面走强。叠加美棉周度出口销售持续大幅增加，消费前景乐观，进一步推动外盘走强。国内方面，本周郑棉价格跟随外盘大幅上涨。下游纺织企业开工率仍维持较高水平，棉纱加速去库，产业链偏良性循环，市场对节后的传统旺季预期较为乐观，使得本周价格重心大幅抬升，触及16000元/吨。但伴随春节临近，下游纺织厂陆续计划放假，补库驱动难以持续，节后订单量未经落实，轧花厂套保压力也将制约后期棉价持续上涨的空间，短期不建议过度追高。

■ 策略

中性

■ 风险

宏观及政策风险

纸浆观点

■ 市场分析

供给方面，近几月欧洲港口木浆库存持续去库，全球纸浆整体维持去库态势，外盘美金报价受此提振或仍有上调空间。12月国内纸浆进口量依旧高企，国内针叶浆的进口量也维持在历史高位，但主要生产国发运到中国的纸浆量开始有所减少，明年国内进口压力或得到一定缓解。需求方面，国内下游需求依旧偏弱，纸厂采购积极性不强，企业节前去库存回笼资金，短期不利于市场高价放量。整体来看，当前供强需弱格局尚未改变，春节期间浆价预计仍将承压运行。持续关注红海局势发展情况。

■ 策略

中性

■ 风险

外盘报价超预期变动、汇率风险

白糖观点

■ 市场分析

原糖方面，随着前期外盘跌至20美分附近，巴西丰产和印度减产不及预期的利空也已基本消化。本榨季印度产量及出口仍不明朗，但今年大选前预计禁止食糖出口，一季度国际贸易流预计仍偏紧，原糖短期仍有继续向上修复的动能。郑糖方面，23/24榨季国内食糖恢复性增产，新糖陆续上市，糖源阶段性宽松，不过当前处于春节备货旺季，糖价在外盘大幅反弹的带动下，短期走势也相对偏强。综合来看，一季度国际糖价在贸易流偏紧的支撑下走势或偏强，短期国内糖价预计跟随外盘慢涨为主。但由于供需格局逐渐转为宽松，中期仍以偏空思路对待。

■ 策略

偏多

■ 风险

宏观、天气及政策影响

量化期权

金融期货市场流动性：股指期货资金流出，国债期货流向分化

股指期货流动性情况：

2024年1月19日，沪深300期货(IF)成交1676.92亿元，较上一交易日减少17.51%；持仓金额2703.83亿元，较上一交易日减少6.26%；成交持仓比为0.62。中证500期货(IC)成交1259.79亿元，较上一交易日减少32.86%；持仓金额2837.5亿元，较上一交易日减少7.16%；成交持仓比为0.44。上证50(IH)成交701.88亿元，较上一交易日减少20.86%；持仓金额947.07亿元，较上一交易日减少9.78%；成交持仓比为0.74。

国债期货流动性情况：

2024年1月19日，2年期债(TS)成交610.04亿元，较上一交易日增加15.33%；持仓金额1596.46亿元，较上一交易日减少0.05%；成交持仓比为0.38。5年期债(TF)成交503.52亿元，较上一交易日增加6.89%；持仓金额1329.81亿元，较上一交易日增加5.13%；成交持仓比为0.38。10年期债(T)成交563.03亿元，较上一交易日减少26.52%；持仓金额2059.68亿元，较上一交易日增加1.65%；成交持仓比为0.27。

商品期货市场流动性：棕榈油增仓首位，黄金减仓首位

品种流动性情况：

2024年1月19日，黄金减仓51.73亿元，环比减少3.11%，位于当日全品种减仓排名首位。棕榈油增仓30.12亿元，环比增加7.92%，位于当日全品种增仓排名首位；棕榈油、工业硅5日、10日滚动增仓最多；玻璃5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，原油、黄金、棕榈油分别成交1384.31亿元、693.09亿元和493.72亿元（环比：1.56%、-30.61%、6.91%)，位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2024年1月19日，有色板块位于增仓首位；贵金属板块位于减仓首位。成交量上化工、油脂油料、能源分别成交2372.39亿元、2053.54亿元和1979.56亿元，位于当日板块成交金额排名前三；谷物、农副产品、非金属建材板块成交低迷。