货币与抵押品地互动：黄金与外汇市场的相互牵扯

美元虽然没有黄金那么稳定，但是它比黄金的流动性要好得多。因此，美元被认为是第一类的钱，黄金是第二类的钱。当国际政局紧张不明朗时，人们都会因预期金价上涨而购入黄金，但是大多数人保留在自己手中的货币其实是美元。假如国家在战乱时期需要从他国购买武器或者其他用品，也会沽空手中的黄金来换取美元。因此，在政局不稳定时期，美元未必会升，而是要看美元的走势。简单地说，美元强黄金就弱；黄金强则美元就弱。通常投资人士储蓄保本时，取黄金就会舍美元，取美元就会舍黄金。黄金虽然本身不是法定货币，但始终有价值，不会贬值成废铁。若美元走势强劲，投资美元升值机会大，人们自然会追逐美元。相反，当美元在外汇市场上走弱时，黄金价格就会走强。

20世纪八九十年代以来，美国经济迅猛发展，大量海外资金流入美国，这段时期由于其他市场的投资回报率远远大于投资黄金，因为投资者大规模撤出黄金市场导致黄金价格经历了连续20年的下挫。而进入2001年后，全球经济陷入衰退，美国连续11次调低联邦基金利率导致美元兑其他主要国家货币汇率迅速下跌，投资者为了规避通货膨胀和货币贬值，开始重新回到黄金市场，使黄金的走势出现了关键性的转折点。2002年以来，美国经济虽然逐步走出衰退的阴霾，但受到伊拉克战争等负面影响仍使得经济复苏面临诸多挑战。2003年海外投资者开始密切关注美国的双赤字问题，尽管美联储试图采用货币贬值的方法来削减贸易赤字，但这种方法似乎并不奏效，美元对海外投资者的吸引力越来越小，大量资金外流到欧洲和其他市场，黄金投资的规模也出现创纪录的高点。从2004年开始，美联储为抑制通货膨胀并吸引海外资金冲销赤字缺口，调整了其宽松的货币政策，试图逐步将利率调高至中性水平，即3.5%~4%，但在2004年，贸易赤字仍再创新高，消费者信心进一步被摧毁，同时油价的高企加深了市场对通货膨胀的忧虑，而黄金借此机会在2004年底这段时间上冲到456美元/盎司的高位。这段时期内（2001~2004年），通过对美元指数和黄金收盘价格进行相关分析，相关系数为一94.70%，属于高度负相关关系。

长期以来，欧元区的经济都处于低迷状态，这显然与强劲的欧元格格不入。特别是美国为了削减其贸易上的庞大赤字而采取对美元贬值的政策，抬高了欧元汇率，使欧元区经济发展显得十分被动。欧元这个唯一可与美元在世界贸易、投资和外汇储备等领域中抗衡的货币一时间危机四伏，而市场投资者出于对其稳定性的担忧，也及时调整手中的投资组合，这样一来便使很大一部分资金流入具有保值避险功能的黄金市场，尤其体现在对于黄金的需求上。而美元在此段时期经济发展平稳，金价与美元的负相关关系明显松动，一直以来相反的关联模式被打破。经过2005年5~6月对美元指数与黄金收盘价格的相关分析，得出的相关系数为44.8%，呈现正相关关系。美元对黄金市场的影响主要有两个方面：一是美元是国际黄金市场上的标价货币，因而与金价呈现负相关，假设金价本身价值未有变动，美元下跌，那金价在价格上就表现为上涨；二是黄金能作为美元资产的替代投资工具，实际上在2005年之前的几年，金价不断上涨的一个主要因素就是美元连续三年的大幅下跌。

从近30年的历史数据统计来看，美元与黄金保持大概80%的负相关关系，而从近 10年的数据中，美元与黄金的关系越来越趋近于负1%。因此，我们在分析金价走势时，美元汇率的变动是一重要的参考。

通常我们分析美元走势的工具是美元指数，美元指数是综合反映美元在国际外汇市场汇率情况的指标，用来衡量美元对一篮子货币的汇率变化程度。美元指数USDX是参照1973年3月六种货币对美元汇率变化的几何平均加权值来计算的。以100.00美元为基准来衡量其价值。105.50美元的报价是指从1973年3月以来，其价值上升了5.50%。

1973年3月被选作参照点是因为当时是外汇市场转折的历史性时刻。从那时起主要的贸易国容许本国货币自由地与另一国货币进行浮动报价。该协定是在华盛顿的史密斯索尼安学院达成的，象征着自由贸易理论家的胜利。史密斯索尼安协议代替了大约25年前在新汉普郡布雷顿森林达成的并不成功的固定汇率体制。

当前的USDX水准反映了美元相对于1973年基准点的平均值。到目前为止，美元指数曾高涨到过165个点，也曾探低至80点以下。该变化特性被广泛地在数量和变化率上同期货股票指数作比较。它通过计算美元和对选定的一篮子货币的综合的变化率来衡量美元的强弱程度，从而间接反映美国的出口竞争能力和进口成本的变动情况。如果美元指数下跌，说明美元对其他的主要货币贬值。美元指数期货的计算原则是以全球各主要国家与美国之间的贸易结算量为基础，以加权的方式计算出美元的整体强弱程度，以100为强弱分界线。在1999年1月1日欧元推出后，这个期货合约的标的物进行了调整，从10个国家减少为6个国家，欧元也一跃成为最重要的、权重最大的货币，其所占权重达到了57.6%，因此，欧元的波动对于美元指数的强弱影响最大。

虽然从表现来看，美元指数和黄金价格走势的负相关关系不是自始至终的，但基于商品与货币的根本属性，二者负相关关系才是基础。同升同跌的局面最终将被反向关联所取代，而黄金基于其强劲需求对价格的支撑，出现大幅度下跌的可能性很小，因此，反向关系的恢复更可能依靠美元的回调来实现。

美元指数与黄金长期负相关的原因主要有以下两点：

首先，美元的升值或贬值将直接影响到国际黄金供求关系的变化，从而导致黄金价格的变化。从黄金的需求方面来看，由于黄金是用美元计价，如果美元贬值，使用其他货币如欧元的投资者就会发现他们使用欧元购买黄金时，等量资金可以买到更多的黄金，从而刺激需求，导致黄金的需求量增加，进而推动金价走高。相反的，如果美元升值，对于使用其他货币的投资者来说，金价变贵了，这样就抑制了他们的消费，需求减少导致金价下跌。从黄金生产来看，多数黄金矿山都在美国以外，美元的升值或贬值对黄金生产商的利益都会产生一定的影响。因为金矿的生产成本以本国货币计算，而金价以美元计算所以当美元贬值时，相当于美国以外的生产商的生产成本提高了，而出口换回的本国货币减少使利润减少，打击了生产商的积极性。例如南非的金矿在2003年就是由于本币对美元升值（相当于美元贬值）幅度大于黄金价格的上涨幅度，导致黄金矿山非但没有盈利反而陷入亏损的艰难局面，这样最终导致黄金产量下降，供给减少必然抬升金价。

其次，美元的升值或贬值代表着人们对美元的信心。美元升值，说明人们对美元的信心增强，从而增加对美元的持有，相对而言减少对黄金的持有，从而导致黄金价格下跌；反之，美元贬值，则导致黄金价格上升。例如20世纪八九十年代以来，美国经济迅猛发展，大量海外资金流入美国，这段时期由于其他市场的投资回报率远远高于投资黄金，投资者大规模地撤出黄金市场导致黄金价格经历了连续20年的下挫。而进入2001年后，全球经济陷入衰退，美国连续11次调低联邦基金利率导致美元兑其他主要国家货币汇率迅速下跌，投资者为了规避通货膨胀和货币贬值，开始重新回到黄金市场，使黄金的走势出现了关键性的转折点。2002年以来，美国经济虽然逐步走出衰退的阴霾，但受伊拉克战争等负面影响仍使得经济复苏面临诸多挑战。2003年海外投资者开始密切关注美国的双赤字问题，尽管美联储试图采用货币贬值的方法来削减贸易赤字，但这种方法似乎并不奏效，美元对海外投资者的吸引力越来越小，大量资金外流到欧洲和其他市场，黄金投资的规模也出现创纪录的高点。值得注意的是，我们所说的美元与黄金的负相关性是从长期的趋势来看的，从短期情况来看，也不排除例外情况。如2005年便出现了美元与黄金同步上涨的局面，之所以会出现这种情况，最主要的原因是欧洲出现了政治和经济动荡：一体化进程由于法国公投的失败而面临崩溃的危机，欧洲经济一直徘徊不前，英国经济发展出现停滞和倒退，原本应该通过降息来刺激经济的欧洲央行受到美元升息拉大美元与欧元的利率差的羁绊而左右为难，只能勉强维持现行利息水平，英国央行为了刺激经济而调低利率，欧元和英镑因此遭到市场抛售，投资者短期内只能重新回到美元和黄金市场寻求避险，推动了美元和黄金的同步走高。

不过，我们需要注意的是金融因素对金价影响的弱化。在黄金价格分析和黄金投资市场中，金融形势是研究者和交易者广为关注的因素。黄金市场作为一个全球性的市场，汇率波动形成不同币种黄金价格的差异，而利率的变化又会形成黄金投资财务成本的变化和短期资本机会成本的变化。因此，金融因素历来都是黄金交易市场极为重视的因素，汇率的波动和利率变化常常是黄金市场交易者决定投资方向的重要参照指标。但是在黄金价格形成机制中，金融因素对价格的影响需要特定的条件。超越了特定的条件，常规金融因素对黄金价格的影响就会发生弱化，对其影响的程度降低甚至与黄金价格演化形势无关。下面仅以汇率与黄金价格的关系做一简要说明。1977~1981年，美元指数与黄金年平均价格之间存在负相关关系。但是1973~1975年美元指数上升，而同期黄金价格并没有出现下降趋势，相反黄金价格还出现了上升的趋势，并且1973年和1974年黄金价格上升的幅度均是同期美元指数上升的数十倍。

同样的情况也出现在2005年。2005年由于欧盟宪法问题、德国大选问题和法国骚乱问题等带动全球主要货币汇率对美元贬值，美元贸易加权指数大幅上升幅度还超过了20%。上升15.2%，同期黄金价格不但没有随着美元汇率的上升而下调，反而其实与汇率和黄金价格之间的关系一样，2004年美国启动的新一轮升息周期对黄金价格的影响也被弱化，相对于黄金价格的持续上涨，似乎由利率变化形成的黄金投资财务成本和短期资本机会成本已不十分重要。