【BCR聚焦国际金融热点】五年拉锯，美联储仍未胜券在握

有“美联储传声筒”之称的华尔街日报记者Nick Timiraos最新撰文指出，历史正在重演。这已经是连续第五年，美联储官员们确信通胀即将回归2%的目标，却总在最后关头被意外事件打断。

最初是疫情的后遗症，接着是地缘冲突的爆发，再后来是关税政策的全面铺开。而这一次，中东的战火正在全球最重要的航线上投下阴影。令人担忧的是，最新数据显示，即便在这场冲突扰乱能源运输之前，美国的通胀回落进程实际上已经踩下了刹车。这就引出了一个微妙的问题：在本周的议息会议上，官员们不得不面对一个几个月前还难以想象的局面——他们不再纠结于何时降息，而是需要考虑，是否还能继续让市场对降息抱有期待。

短期来看，这场冲突无疑会强化美联储按兵不动的理由。能源市场的动荡让前景充满了不确定性，官员们能做的，或许就像去年春天面对关税冲击时那样——等待。彼时，美联储主席鲍威尔在一场新闻发布会上说了整整11次“观望”。但真正的难题在于，季度经济预测要求官员们必须向前看。而往前看，景象更显复杂。没人能说清冲突会如何演变：是迅速平息，油价随之回落？还是持续升级，让能源价格飙升，同时带来通胀上行与增长放缓的双重打击？有经济学家坦言，通胀的担忧者会更加焦虑，而关注就业市场的人也难以安心——石油冲击从来都不是单纯的经济问题。

传统上，央行面对石油冲击时的建议是“保持定力”，理由是它对经济和通胀的影响大致相抵。但这个建议隐含着一个关键前提：公众相信通胀最终会回落。如今，连续五年的通胀超调，叠加接二连三的外部冲击，这种信任已经变得脆弱不堪。一位美联储官员在近期的采访中反问：“难道我们还想再试一次‘暂时性通胀2.0’？”仅仅三个月前，他还在预期年内会有降息。问题的复杂性还在于，美国经济正在承受多重压力的叠加冲击：关税、能源市场动荡、劳动力供应因移民政策收紧而缩水。这些因素相互交织，形成了一种矛盾的局面——就业增长放缓，失业率却几乎原地踏步。有前美联储官员感叹，在这种局面下，决策层几乎难以做出果断的判断。

市场的目光，正聚焦于本周将公布的利率预测。去年12月，19位官员中有12位预计年内至少降息一次。如今，只要有3个人改变主意，备受关注的“中位数”预测就会指向零降息。这将被市场解读为：美联储准备将利率维持在高位更长时间。这种预期的转变已经在市场定价中显现。根据相关指标，交易员对年底前至少降息一次的预期概率，从上个月的七成以上降至不足五成；而对加息的预期则大幅升温。另一个不容忽视的因素是人事变动的临近。鲍威尔的主席任期将于今年5月结束，这意味着本周确定的政策方向，将成为下一任主席必须面对的基本盘。

当通胀预测被上修时，降息的算盘就愈发难打。美联储最看重的核心通胀指标在1月反弹至3.1%，而此前曾一度接近2.6%的水平。对于一位认为年底通胀仍有3%的决策者来说，从当前本就不算宽松的利率水平开始降息，很难找到合理的解释。一位前美联储官员直言，如果是去年年底，他会把一次降息列入计划，但面对目前超过3%且仍在上升的核心通胀，“你绝对不会在这个节骨眼上承诺降息”。

值得注意的是，这场冲突可能加剧美联储内部的分歧。对于担心劳动力市场脆弱的官员来说，石油冲击无疑是雪上加霜。本周可能有三位理事提出异议，主张降息。他们的理由是：如果油价上涨挤压家庭收入、抑制消费，经济可能面临下行风险，降息应当保留在选项之中。但与四年前相比，现在的经济状况已经大不相同。当时就业市场火热，家庭储蓄充足；如今就业增长乏力，底层家庭的储蓄所剩无几，违约率正在攀升。有经济学家指出，当前形势更接近上世纪90年代初的海湾战争时期——那场石油冲击直接将经济推入了衰退。

更深层的变化在于，美联储过去两年赖以应对风险的“先发制人”能力正在消退。当劳动力市场出现疲软迹象时，官员们曾敢于提前降息，为尚未到来的衰退购买“保险”。他们对通胀回落有足够的信心。现在，这种信心动摇了。有前美联储高级官员总结：大方向仍是放松政策，但在确信通胀真正回落之前，没有人敢轻举妄动。经历了去年的降息后，许多官员认为当前政策的约束力本就不强。如果经济没有出现明显疲软，进一步降息的空间十分有限。而通胀形势的恶化，让仅存的操作空间变得更加珍贵。一位经济学家给出了一个略显悲观的判断：“眼下，他们或许只能继续观望，等到经济真的显露疲态时再做反应。”