“美元危机可能突然到来”！顶级货币史学家警告：市场信心可能突然崩塌

货币史学家、加州大学伯克利分校教授巴里·艾肯格林（Barry Eichengreen）表示，他已经改变了对美元失去主导地位速度的判断，担心的不是美元缓慢衰落，而是市场信心在替代选项尚未充分接棒前突然崩塌。他指出，美国国债市场的脆弱性、央行持续购金以及美国在支付技术路线上的选择，正在共同放大外界对美元体系的疑虑。

艾肯格林在接受采访时说，他对美元的长期判断并未完全逆转，但对风险爆发方式的看法已明显变化。他将这一担忧的起点明确指向2025年4月2日，即特朗普政府宣布“解放日”（Liberation Day）的那一天，并称自己“从那时起就更加担心一种突然变化：在替代货币尚未准备好之前，市场对美元的信心先行丧失”。

美元份额缓慢下滑 资金流向并非欧元

艾肯格林强调，美元在全球外汇储备中的份额并非断崖式下跌，而是长期以每年约0.5个百分点的速度缓慢下降，从世纪之交时略高于70%，降至目前略低于60%。不过，他和合著者通过研究约80家央行的年报发现，美元失去的份额并没有主要流向欧元。

他表示，在21世纪美元作为储备货币失去的地盘中，欧元“几乎没有拿到任何份额”，人民币大约吸收了四分之一，其余四分之三则流向了澳元、加元、新加坡元、新西兰元以及北欧货币、韩元等“非传统储备货币”。在他看来，这些货币的共同特征是来自“小型、开放、治理良好、通常实行通胀目标制”的经济体。

艾肯格林认为，欧元之所以没有明显受益，原因在于可供全球投资者配置的欧元区资产规模有限。他指出，欧元区只有三家主权政府获得所有主要评级机构的AAA评级，相关债券总量约为4万亿美元，而美国国债规模约为40万亿美元。与此同时，德国银行持有德国国债，荷兰保险公司持有荷兰国债，市场高度分割，难以形成真正统一、深度足够的安全资产池。

央行购金并非单纯反美元

谈及黄金热潮，艾肯格林认为，央行大举增持黄金的起点更接近金融危机，而非对华盛顿的直接反感。新兴市场央行过去并未继承大量黄金储备，起点也很低，因此早期购金更多是“结构性追赶”。

他表示，近来的购金潮则可能同时包含两层因素：一是继续补仓，二是对美元和美国国债市场的担忧上升。他提到，市场上流传着美国财政部在债市中采取“异常干预”的说法，这也加剧了外界对美元资产稳定性的疑问。

艾肯格林还提到，法国、德国和荷兰曾在政治压力下将黄金运回本国，但这并不一定意味着对金融体系失去信任。他解释称，黄金若存放在伦敦或纽约，可以作为金融交易抵押品并赚取利息；运回本国则意味着放弃这一便利。因此，真正推动回流的往往是那些“持有的储备远超预期所需”的国家，央行在做出这一决定时通常是“清楚地知道自己在交换什么”。

黄金能保值 但难以承担支付功能

在讨论黄金是否能成为真正的货币替代品时，艾肯格林强调，货币必须同时完成三项任务：计价、支付和储值，而黄金最多只擅长其中一项。他反问，是否有人愿意用黄金盎司来领取工资，因为黄金价格可能在月底前就波动10%，从而让日常购买力大幅变化。

他举例称，在自己新书中提到的一个案例里，受制裁的委内瑞拉需要向同样受制裁的伊朗支付油田设备和维修费用，最终是用金条结算，再雇佣两架俄罗斯飞机把黄金从加拉加斯运到德黑兰。他认为，这一过程“几乎完美体现了用黄金进行正常支付的困难”。

尽管如此，艾肯格林并不认为黄金完全游离于体系之外。他称黄金是“央行储备管理者体面且传统的商品配置”，全球多元化投资者也应在组合中保留一定商品资产。不过，他拒绝给出黄金在投资组合中的具体比例，称这超出了自己的专业边界。

他还透露，自己并未主动买入黄金，只是持有一些从已故母亲那里继承来的金饰，“我们珍惜它们，但没有额外去购买黄金”。

美债脆弱性与“金融压制”风险

艾肯格林对美国财政和国债市场的担忧更为直接。他表示，美国目前显然走在不可持续的财政轨道上，债务与GDP之比仍在持续攀升，而美国国债投资者比过去任何时候都更担心这一点。

他进一步指出，长期以来，国债被视为60/40投资组合中的“安全基石”，但如果国债如今变得“不那么安全”，且与股票的相关性更高，那么投资者就有理由削减债券仓位，转而寻找其他资产，而黄金就是其中一个例子。

不过，艾肯格林并未给出黄金配置比例。他表示，像雷·达里奥（Ray Dalio）那样给出10%至15%配置建议的人，往往是在长期预测财政和金融危机，“他们会一直预测，直到有一天预测对了”。他还提到，索泰克银行（Saxo Bank）的欧勒·汉森（Ole Hansen）此前建议硬资产配置比例为5%至10%。

在他看来，如果美国政府最终需要由央行来接手债务融资，历史经验并不乐观。“接下来不会有什么好事发生，”他直言，这通常意味着金融压制，即强迫银行和其他金融机构持有政府债券，并迫使央行维持人为偏低的利率，这类操作显然无法安抚国际投资者对某种货币的信心。

稳定币路线之争或影响美元未来

艾肯格林还将讨论延伸到支付技术。他认为，美国可能在数字货币路线图上押错了方向。2025年7月签署生效的《GENIUS法案》是美国首部覆盖支付型稳定币的联邦法律，要求发行方以现金、存款和短期美国国债1:1支持每一枚代币，每月披露储备，并接受独立会计师事务所审计。

他警告称，如果稳定币最终没有获得广泛采用，这将不利于美元在全球体系中的持续角色。他还提到，2023年3月，Circle披露其USDC稳定币背后有33亿美元现金储备被困在倒闭的硅谷银行，约占总储备的8%，当时USDC一度跌至0.87美元，直到美国监管机构介入并担保存款才恢复稳定。若未来储备更多转向国债，届时美联储是否会被迫充当非成员稳定币发行方的最后贷款人，仍是监管层尚未回答的问题。

曾看错美元终局 但仍坚持修正判断

艾肯格林坦言，自己并非从未判断失误。2011年，他在《Exorbitant Privilege》一书中曾预测美元将让位于欧元和人民币，但事实证明这一判断过快。他说，自己当时没有意识到，资金流动并不是转向欧元和人民币，而是流向了那些非传统储备货币。

他引用凯恩斯的话表示，当证据与既有判断相矛盾时，就应该改变想法。对于美元、黄金、美债以及稳定币之间正在发生的变化，艾肯格林的核心结论是：真正值得警惕的，不是美元缓慢退位，而是市场信心在某个时点突然转向，而这将对全球金融体系、债券市场和投资组合配置产生连锁影响。

值得注意的是，美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）将于周五在杰克逊霍尔年会上发表首次主旨演讲，而今年会议主题聚焦金融创新和支付，而非利率问题，这也使艾肯格林讨论的议题直接进入美联储视野。

艾肯格林目前是加州大学伯克利分校教授，其新书《Money Beyond Borders》由普林斯顿大学出版社出版。]]>

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