【MACRO 时势】传统 60/40 投资组合失效下的资产配置转向：黄金、原油与比特币的角力

传统股债组合的困境与替代资产的崛起

近年来，专注于股票与债券配置的 60/40 传统投资组合在关税政策与经济不确定性冲击下逐渐失效。高盛指出，长期美国国债近期未能发挥对冲股市下行风险的作用，无论是四月关税升级引发的衰退担忧，还是五月财政可持续性忧虑导致的借贷成本飙升，美债均未体现避险价值。这一现象并非偶然，历史上通胀或大宗商品冲击时期，股债市场常同步下跌。

为应对这一挑战，高盛建议长期投资者配置黄金与原油期货。黄金可对冲央行政策失误与财政信用风险，原油则能抵御负面供给冲击。数据显示，在 60/40 组合中加入这两类资产，年化波动率可从 10% 降至 7% 以下。对于五年以上持仓周期的投资者，高盛建议超配黄金 ——2025 年以来金价已累计上涨 26.6%，创历史新高，市场对美国政策稳定性的担忧（如财政债务、美联储独立性威胁）及全球去美元化趋势（央行持续增持黄金）成为主要推动力。高盛预测，若担忧加剧，金价可能突破年末 3700 美元 / 盎司、2026 年中 4000 美元 / 盎司的目标。

原油方面，高盛在最新发布的大宗商品投资策略报告中，明确建议投资者对原油资产保持低配敞口。从供需基本面来看，尽管原油在历史上常被视为对冲供给冲击的有效资产，但当前市场格局已发生根本性转变。根据国际能源署（IEA）与欧佩克（OPEC）的联合预测，2025-2026 年全球油市将新增约 450 万桶 / 日的产能，主要来源于美国页岩油增产、巴西深海油田开发以及加拿大油砂项目重启。这种产能充裕的预期，使得原油市场出现短缺的风险大幅降低。此外，全球能源转型加速推进，预计将使原油需求增速放缓至年均 0.8% 以下。因此，从风险收益比角度考量，投资者无需对原油资产进行过度配置，维持低配敞口即可有效平衡投资组合风险。

比特币对黄金的替代效应与市场分化

与此同时，美国 ETF 市场出现明显资金轮动：投资者正从黄金转向比特币。过去五周，美国比特币 ETF 吸引逾 90 亿美元资金流入，贝莱德旗下 IBIT 占据主导，而黄金 ETF 同期外流超 28 亿美元。这一现象源于两方面因素：

l 宏观环境变化：贸易紧张局势缓和削弱了黄金的避险需求，而美国财政稳定性担忧（如穆迪下调美国信用评级至非 AAA）推动比特币作为 “数字黄金” 的认可度上升。比特币近期突破 11 万美元创历史新高，部分得益于稳定币法案进展等监管利好，以及宏观不确定性带来的价值存储需求。

l 资产属性争议：尽管黄金年内涨幅仍达 25%（高于比特币的 15%），但其短期表现已从峰值回落，而比特币正试图摆脱 “科技风险资产” 标签。Pepperstone 研究显示，过去一个月比特币与纳斯达克、美元甚至黄金的相关性显著下降，逐渐被视为独立对冲工具。渣打银行指出，比特币通过 “对冲私营部门风险”（如银行危机）与 “政府机构风险”（如国债稳定性担忧）双重路径发挥作用，其去中心化特性使其在对冲金融体系风险时更具优势。

然而，质疑者强调比特币的高波动性仍制约其避险属性。以 2024 年日元套利平仓潮为例，在全球宏观流动性收紧引发的市场恐慌中，比特币价格在 72 小时内暴跌 28%，同期标普 500 指数跌幅达 15%，两者价格走势呈现出高度的正相关性（相关系数 0.82），显示其难以在系统性风险中发挥资产隔离作用。相比之下，黄金作为传统避险资产，在 2023 年全球关税升级引发的贸易紧张周期中，伦敦现货黄金价格累计上涨 12%，日均波动率仅 1.3%，显著低于比特币同期 8.7% 的波动水平。从十年期数据来看，比特币年化波动率达 65%，而黄金仅为 15%，这种价格稳定性差异使得黄金在地缘政治风险、经济衰退预警等场景中，依然保持着不可替代的避险地位。

宏观风险下的资产配置逻辑

当前市场的核心矛盾在于传统避险资产（黄金）与新兴数字资产（比特币）的定位之争。高盛与渣打等机构的分歧折射出投资者对 “风险类型” 的判断差异：

l 黄金的优势场景：在地缘政治冲突中，当局部战争或国际紧张局势升级时，市场避险情绪急剧升温，黄金作为 “乱世避险资产”，其价值往往快速攀升；若央行货币政策出现失序，如超发货币引发通胀预期失控，或是货币政策方向频繁变动导致市场预期混乱，黄金的抗通胀和保值属性就会凸显；在去美元化的长期趋势下，各国央行持续增加黄金储备以优化外汇储备结构，这种供需关系的改变将为黄金价格提供长期支撑。

l 比特币的优势场景：面对财政信用危机，当政府债务高企、主权信用评级下调时，投资者对传统法定货币的信心动摇，比特币去中心化、总量恒定的特性使其成为资金的潜在避风港；若金融体系出现稳定性担忧，例如银行挤兑潮、系统性金融风险暴露，比特币作为独立于传统金融机构的数字资产，能为投资者提供另类配置选择；随着监管合规化的推进，比特币逐步被纳入主流金融监管框架，机构投资者的准入门槛降低，流动性和市场认可度提升，其价格中枢也有望上移。

对于投资者而言，资产配置策略需深度结合持仓周期与风险偏好构建差异化方案：

l 长期投资者：建议将黄金作为核心避险资产，基于其千年货币属性与低通胀时期的保值特性，可配置 10%-15% 仓位。同时，鉴于原油市场受地缘政治、OPEC + 减产协议等因素导致的供给冲击频发，宜采取低配策略（5% 以下），并通过能源 ETF 分散单一标的风险。此外，可适当增配美国国债实际收益率为正的超长期限品种，形成 "硬资产 + 安全资产" 的抗周期组合。

l 短期交易者：比特币等加密货币虽具有高弹性特征，但需建立严格的风险管控体系。建议密切关注全球监管动态（如美国 SEC 对现货 ETF 的审批、欧盟 MiCA 法案落地），同时结合恐慌贪婪指数、未平仓合约量等情绪指标动态调整仓位。鉴于其年化波动率超 60% 的特性，单笔交易止损应控制在 8%-12% 区间，避免极端行情下的净值大幅回撤。

无论采用何种策略，后 60/40 时代的资产配置需构建跨资产类别的对冲矩阵：通过商品期货对冲通胀风险，利用国债期货应对货币政策转向，配置新兴市场债券缓释主权债务危机，最终形成能抵御多重宏观风险（通胀、政策、债务）的立体防护体系。