大摩與市場唱反調，預測歐銀將更快更深降息，歐元未來將走低

摩根士丹利指出，歐洲央行（ECB）加速並深化利率降低周期以彌補歐元區巨大的產出缺口，這將導致歐元貶值。摩根士丹利策略師戴維·S·亞當斯（David S. Adams）表示，歐元在較快的降息周期中存在進一步貶值的空間。他的觀點與普遍預期相悖，即歐元兌美元在2024年和2025年將走高。

此觀點出現在外匯市場相對平靜的時期，歐元兌美元匯率在1.07-1.09區間相對穩定，全球外匯波動率下降。許多分析人士認為，這是由於市場預期主要央行將在同一時間降息，起始時間為6月。這意味着短期利率預期的差異較小，無法引發匯率的重大變化趨勢。

這提醒市場，利率預期仍然是外匯的關鍵驅動因素。對於那些希望看到波動的人來說，問題在於全球央行的利率預期在2024年僅僅跟隨美聯儲，導致市場動蕩有限。摩根士丹利的策略師表示，市場將繼續定價各央行首次降息之間的時間關係，這可以在2024年上半年保持歐元兌美元匯率穩定。

然而，一旦降息開始，外匯市場可能出現深遠波動，而在這方面，歐元顯得較為脆弱。因為歐元區的增長遠低於潛在增長水平，這意味着歐洲央行需要降低利率。亞當斯表示，負產出缺口意味着需求驅動型通縮的減少，市場可能不僅會定價為中性的終端利率，甚至可能低於中性。

這樣一個快速的降息周期意味着歐元/美元現貨匯率下調，波動性增加，歐元融資成本降低，使歐元成為一個更具吸引力的融資貨幣。亞當斯表示，他注意到一種觀點，即歐元區的增長驚喜可能從一個低基數上升，引發歐元潛在上漲。然而，他認為，通過關注數據驚喜，投資者們忽視了一個重點：數據水平，尤其是增長，是很重要的。

持續疲弱的增長可能會產生負的產出缺口，加劇通縮，並提高歐洲央行不僅要將利率調整至中性水平，甚至可能低於中性水平的可能性。因此，他建議通過期權做空歐元/美元，對於各種宏觀情景，歐元/美元的下行仍然是一種有吸引力的、積極的利差對沖，包括歐洲央行降息路徑的更加溫和的定價。摩根士丹利繼續建議在1.07購買1年期歐元/美元看跌期權。

摩根士丹利利用歐盟委員會的潛在增長預測，結合2023年實現的增長數據以及其經濟學家的增長預測和歐洲央行12月會議的預測來估計產出缺口。歐盟委員會估計，歐元區的潛在增長約為1.3%-1.4%的年度增長率。2023年接近衰退的增長率導致2023年產出缺口從正轉為負。根據摩根士丹利經濟團隊的數據，以及12月會議上歐洲央行的預測，繼續低於潛在增長率的增長率，導致2024年和2025年底產出缺口達到GDP的-1.3%。

排除疫情時期，這將是自2010-2015年歐元區債務危機之後看到的水平。即使使用歐洲央行可能過於樂觀的增長預測，仍然估計產出缺口將為GDP的-0.5%。各國央行通常使用潛在產出來衡量通貨膨脹，通常將其定義為與價格上漲或下跌沒有壓力的產出水平。如果實際產出高於潛在產出，通貨膨脹條件將持續存在，但如果實際產出長期低於潛在產出，價格將開始下跌以反映需求疲軟。在這種情況下，歐洲央行將不得不降低利率來應對。